Jetzt heißt es, mit dem riesigen Cash-Anteil keine unüberlegten Entscheidungen zu treffen. Jede Neuverhandlung von Strafzöllen kann zu einer Aktienmarktrally führen, die mittelfristig wahrscheinlich wieder abverkauft wird. Daher tendiere ich aktuell eher zu marktneutralen (*wenn man dynamisch sein Delta hedged) Short-Vol Strategien. Man darf nicht vergessen, dass Strafzölle nicht das einzige Thema sind. Wir haben viele Themen auf dem Tisch, die zu unterschiedlichen Zeitpunkten salient werden können.

1. Umgang mit Immigranten

   • GDP = Mitarbeiter × Arbeitsstunden × Produktivität

   • Der Rauswurf von Immigranten führt ebenfalls zu einem GDP-Rückgang.

2. DOGE und Abbau von Stellen sowie Einsparungen auf Regierungsebene

   • Ein großer Anteil des Jobwachstums in den letzten Jahren ist auf neu geschaffene Stellen bei der US-Regierung zurückzuführen.

   • Ein stabiler Arbeitsmarkt und die Flows am Aktienmarkt hängen stark miteinander zusammen.

3. Unsicherheit bezüglich der US-Asset-Inflows

   • Gefahr durch Abbau des US-Asset-Exposures ausländischer Investoren.

4. Restriktive Haltung der Fed

   • Die realen Renditen sind hoch und bremsen die Wirtschaft.

   • Die straffere Geldpolitik wirkt weiterhin im Hintergrund mit nicht-linearen und schwer vorhersehbaren Folgen auf die Wirtschaft.

Geduld und wenige, gut konzentrierte Positionen haben sich in den letzten Monaten ausgezahlt. Daher werde ich in Ruhe und mit Bedacht die nächsten Schritte überlegen und mein Portfolio, das sich derzeit auf einem Allzeithoch befindet, stabil halten.

Jetzt abonnieren

Meine weiteren Überlegungen werde ich selbstverständlich hier im Blog darlegen. Dies hilft idealerweise sowohl meinen Lesern als auch mir selbst, meine Gedanken zu ordnen. Manche Leser haben über Substack signalisiert, dass sie bereit wären, für meine Beiträge zu bezahlen – das ist sehr nett, aber ich werde diesen Weg nicht gehen.

Das Problem bei bezahlten Abonnements für Blogposts besteht darin, dass man sich gezwungen fühlt, regelmäßig etwas zu veröffentlichen. Dadurch leidet das Signal-Rausch-Verhältnis. Gute Gelegenheiten gibt es an der Börse nicht regelmäßig, weshalb auch YouTube-Videos und Blogbeiträge entsprechend gestaltet sein sollten. Andernfalls verfällt man zu einem reinen Entertainer ohne aussagekräftige Signale.

Wer sein Wissen erweitern möchte, kann bei www.konvexinvestment.de vorbeischauen. Dort habe ich vor knapp vier Wochen das erste Modul veröffentlicht – und bisher nur denjenigen davon erzählt, die sich in die Warteliste eingetragen hatten. Langfristig möchte ich aus der Konvex Investment Akademie eine Art Universität für die Börse entwickeln. Für diese Vision arbeite ich jeden Tag und das erste sehr positive Feedback motiviert mich, weiterhin jeden einzelnen Tag daran zu arbeiten.

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Nach dieser enormen Marktbewegung ist es sinnvoll, das aktuelle Umfeld neu zu bewerten. Bereits vor Monaten haben wir uns mit der Antizipation eines möglichen Trump-Sieges beschäftigt. Nun geht es um die konkrete Umsetzung und die Folgen seiner Vorhaben. Dabei ist es essenziell, Trump nicht als alleinigen Entscheider zu betrachten, sondern sein Team genau zu analysieren, um mögliche Regimeveränderungen, insbesondere im Hinblick auf die Liquiditätsbedingungen, zu erkennen.

Für die Börse sind hierbei vor allem der neue Finanzminister, Scott Bessent, sowie Trumps neuer Vorsitzender des Rates der Wirtschaftsberater (Chairman of the Council of Economic Advisers), Stephen Miran, von Bedeutung.

In diesem Kontext betrachten wir auch Trumps Strafzölle und seinen Umgang mit Immigranten.

Strafzölle und der Umgang mit unautorisierten Immigranten

Trump liebt Strafzölle – sie sind derzeit sein Lieblingswort. Glücklicherweise sind sich sowohl Scott Bessent als auch Stephen Miran der potenziellen Konsequenzen solcher Maßnahmen sehr bewusst. Beide plädieren dafür, Strafzölle nur langsam (gestaffelt) und mit Bedacht einzuführen. Scott Bessent hat sogar einen groben Katalog erstellt, der dabei helfen soll, einzuschätzen, inwieweit höhere Zölle gerechtfertigt wären:

Liste möglicher Handels- und Sicherheitskriterien, die zu höheren oder niedrigeren Zöllen führen könnten, basierend auf der Annahme, dass der Zugang zum US-amerikanischen Verbrauchermarkt ein Privileg ist, das verdient werden muss, und kein Recht darstellt:

1. Wendet die Nation ähnliche Zollsätze auf ihre Importe aus den USA an, wie Amerika sie auf ihre Exporte hier erhebt?

2. Hat die Nation eine Geschichte der Unterdrückung ihrer Währung, z. B. durch den Aufbau übermäßiger Mengen an Devisenreserven?

3. Öffnet die Nation ihre Märkte für US-Unternehmen in gleicher Weise, wie Amerika seine Märkte für ausländische Unternehmen öffnet, die in den USA tätig sind?

4. Respektiert die Nation das geistige Eigentum der USA?

5. Hilft die Nation China, Zölle durch Re-Exporte zu umgehen?

6. Zahlt die Nation ihre NATO-Verpflichtungen vollständig?

7. Steht die Nation in wichtigen internationalen Streitfragen, z. B. bei den Vereinten Nationen, auf der Seite von China, Russland und Iran?

8. Hilft die Nation sanktionierten Akteuren, Sanktionen zu umgehen, oder handelt sie mit sanktionierten Akteuren?

9. Unterstützt oder widersetzt sich die Nation den Sicherheitsbemühungen der USA in verschiedenen Konfliktgebieten?

10. Gewährt die Nation Feinden der Vereinigten Staaten, z. B. Terroristen oder Cyberkriminellen, Schutz?

11. Machen die Führer der Nation gegen die Vereinigten Staaten auf der internationalen Bühne Stimmung?

Geht man die Liste durch, so werden – wie geplant – China sehr hohe Strafzölle (60%) auferlegt, während Deutschland beispielsweise mit niedrigeren Strafzöllen von etwa 10 % davonkommt.

Nimmt man allgemeine Strafzölle von 10 % an, würde das GDP der USA um mehr als 0,35 % schrumpfen. Die vorgeschlagenen 60 % Strafzölle auf Importe aus China würden jedoch China deutlich stärker treffen als die USA (McKibbin, Hogan & Noland, 2024).

Jetzt abonnieren

Rauswerfen von Immigranten schmälert das GDP und erhöht die Inflation

Das Vorhaben, „illegale“ Immigranten aus den USA auszuweisen, ist ebenfalls nicht zu unterschätzen. Meiner Meinung nach hatte ein hoher Anteil an Immigranten einen positiven Einfluss auf das GDP, da durch Niedriglohnjobs Wachstum ohne eine beschleunigende Inflation erzielt werden konnte. Man sollte sich hierbei vor Augen führen, wie das Bruttoinlandsprodukt semantisch zu verstehen ist:

GDP = Mitarbeiter x Arbeitsstunden x Produktivität

Sollte Trump nun eine Vielzahl dieser Arbeitskräfte aus dem Land ausweisen, würde sich das GDP reduzieren und die Inflation ansteigen. Nach ersten Schätzungen würde das GDP um weitere 1,2 % schrumpfen, wenn 1,3 Millionen Immigranten aus den USA ausgewiesen werden (McKibbin, Hogan & Noland, 2024).

Um das in Relation zu setzen: Trump spricht davon, 15 bis 20 Millionen unautorisierte Immigranten aus dem Land entfernen zu wollen. Davon sind etwa 50 % in der Arbeitswelt beschäftigt. Würde tatsächlich eine derart hohe Anzahl an unautorisierten Immigranten aus den USA ausgewiesen, würde das GDP bis 2028 um bis zu 7 % zurückgehen, während der CPI (Consumer Price Index) um +9,1 % steigen könnte (McKibbin, Hogan & Noland, 2024). Auch wenn letzteres Szenario unwahrscheinlich erscheint, zeigt dies die Spannweite möglicher Entwicklungen auf.

(Quellen für die Schätzungen am Ende des Artikels)

Liquiditätsbedingungen unter Scott Bessent und Stephen Miran

In meinen Videos und Blogposts habe ich bereits mehrfach über die günstigen Liquiditätsbedingungen berichtet, die sich in den letzten Jahren grob und vereinfacht wie folgt erklären lassen: Janet Yellen (damals noch Finanzministerin) verlagerte einen Großteil der Neuverschuldung auf kurzfristige Laufzeiten, konkret in t-Bills. In Kombination mit der überschüssigen Liquidität in der RRP (Reverse Repo Facility) trat die eigentliche quantitative Straffung (Quantitative Tightening, QT) kaum spürbar in Kraft. Eine massive Neuverschuldung, die jedoch nur wenig Liquidität beansprucht, wirkt letztlich stimulierend.

Das Angebot an langlaufenden Anleihen zu reduzieren, hat eine ähnliche Wirkung wie Quantitative Easing (QE). Ob das Angebot reduziert wird (durch Janet Yellen) oder die Nachfrage erhöht wird (QE), beides fördert die Liquidität. Die erstgenannte Variante war jedoch quasi eine Art "Stealth QE". Die von mir beschriebenen Effekte tragen mittlerweile sogar einen Namen: Activist Treasury Issuance (ATI).

In dem Paper "ATI: Activist Treasury Issuance and the Tug-of-War Over Monetary Policy" wird dieser Mechanismus umfassend erklärt und kritisch beleuchtet. Und wer hat dieses Paper maßgeblich mitverfasst? Stephen Miran, der neue Chefberater von Donald Trump. Zudem hat sich Scott Bessent, der neue Finanzminister, bereits kritisch gegenüber Janet Yellen und der kurzfristigen Neuverschuldung über t-Bills geäußert.

Hier deutet sich ganz klar ein Regimewechsel in Bezug auf die Liquiditätsbedingungen an – zumal die Reverse Repo Facility nahezu aufgebraucht ist. In den letzten Jahren wurden hier knapp 2 Billionen Dollar an Liquidität abgebaut.

In den letzten zwei Jahren konnten wir von günstigen Liquiditätsbedingungen profitieren und diese in unsere Entscheidungsfindung einfließen lassen. Dies führte zu einer ausgeprägten Buy the Dip-Mentalität. Selbst wenn ich in meinen Blog-Artikeln auf makroökonomische Risiken hingewiesen habe, habe ich stets betont, dass ich nicht short bin (gehe niemals vollständig aus dem Markt). Das Einzige, was in dieser Phase sinnvoll war, war, mithilfe von konvexen Strategien die Drawdown-Volatilität im Portfolio zu reduzieren und anschließend größere Positionen mit Conviction einzugehen (z. B. am 5. August).

Größere Positionen mit Conviction aufzubauen, ist jedoch nur möglich, wenn man kontinuierlich die Risiken am Markt trackt. Am 5. August war erkennbar, dass sich die Risiken im Laufe des Tages nicht verschlimmerten, sondern stabilisierten (siehe meine Beobachtungen zu den Credit Spreads oder dem Zurücknehmen von Notfallzinskürzungen). Diese sorgfältige Analyse war entscheidend für das Timing und die Positionsgröße.

Ab sofort müssen wir jedoch noch aufmerksamer sein – nicht nur wegen der extrem hohen Bewertungen (die kein verlässlicher Timing-Indikator sind), sondern vor allem wegen potenzieller Veränderungen in den Liquiditätsbedingungen.

Das übernächste Quarterly Refunding Announcement (QRA), das Ende April stattfindet, wird besonders spannend. Es wird ein klarer Hinweis darauf sein, inwieweit der neue US-Finanzminister seinen bisherigen Äußerungen treu bleibt und diese in konkrete Maßnahmen umsetzt.

Das nächste QRA wird bereits Ende Januar veröffentlicht. Hier dürfte Scott Bessent allerdings noch nicht viel Einfluss genommen haben. Dennoch ist es ratsam, auch dieses im Blick zu behalten.

Das 'Quarterly Refunding Announcement' (QRA) des US-Finanzministeriums ist eine vierteljährliche Bekanntgabe, in der das Ministerium seine Pläne zur Emission neuer Staatsanleihen darlegt. Diese Maßnahme ist darauf ausgerichtet, ältere, fällige Schulden zu refinanzieren. Das Ziel des QRAs besteht darin, Transparenz für Investoren und den Markt zu schaffen, indem detaillierte Informationen über die bevorstehenden Strategien zur Deckung des staatlichen Finanzbedarfs bereitgestellt werden. Diese Ankündigungen sind ein wesentlicher Bestandteil der Schuldmanagementstrategie der US-Regierung und erfolgen regelmäßig alle drei Monate. Sie sind entscheidend, um die zukünftigen Finanzierungsvorgänge und -strategien der US-Regierung zu verstehen.

In der Vergangenheit waren QRAs nicht von großer Bedeutung, da die Federal Reserve (Fed) durch Quantitative Easing (QE) einen erheblichen Teil der Liquidität bereitstellen konnte. Unter den Bedingungen des Quantitative Tightening (QT) gewinnen jedoch sowohl das Volumen als auch die Laufzeitenwahl der Staatsanleihen an Bedeutung für die Liquidität im Finanzsystem.

Die letzte leicht negative Veränderung im QRA und damit in den Liquiditätsbedingungen gab es Ende Juli 2023. Diese führte zu einer 11% Korrektur im S&P 500. Genau am Tiefpunkt lenkte Janet Yellen um (durch eine Reduktion der Laufzeiten) und sorgte seither dafür, dass die Liquiditätsbedingungen weiterhin günstig blieben. Der anschließende Verlauf des S&P 500 ist Geschichte.

Zusammengefasst: Geringeres GDP-Wachstum, temporär höhere Inflation und schlechtere Liquiditätsbedingungen? Das sind keine besonders guten Aussichten für die kommenden Jahre?

Doch weder die Wall Street noch die Trump-Teams agieren in einem statischen Umfeld – sie handeln in einem dynamischen System. Die Verhaltensökonomie spielt hierbei eine zentrale Rolle und darf nicht unterschätzt werden. Alles ist reaktiv, und Trump hat ein starkes Interesse an einem gut laufenden Aktienmarkt.

Hinzu kommt, dass Trumps und Musks Vorhaben zur Deregulierung insgesamt deflationär wirken. Dabei treten asynchrone Wirkungsweisen auf: Verschiedene Kräfte entfalten ihre Effekte zu unterschiedlichen Zeitpunkten und mit variierender Intensität. Dies schafft eine komplexe Dynamik, in der die zeitverzögerten Reaktionen der Märkte hervorragende Trading-Möglichkeiten generieren. Die Herausforderung und zugleich die Chance besteht darin, diese phasenverschobenen Effekte zu antizipieren und strategisch zu nutzen.

SOFR statt Staatsanleihen

Für eine strategische Trading-Position (Alpha) favorisiere ich Secured Overnight Financing Rate (SOFR)-Future-Kontrakte gegenüber Staatsanleihen und Anleihen-Futures (wie ZT, ZN, ZB). Wie im letzten Blogpost erläutert, eignen sich SOFR-Futures als gezieltes und äußerst effizientes Werkzeug, um von Zinsänderungen zu profitieren.

Beim letzten Mal gingen wir davon aus, dass zu viele Zinskürzungen eingepreist waren, weshalb man SOFR-Futures verkaufen konnte. Aktuell sind jedoch kaum Zinskürzungen eingepreist. Daher positioniere ich mich entsprechend und tendiere dazu, SOFR-Futures zu kaufen.

Mitte September waren unglaubliche 10 (!!!) Zinssenkungen bis Ende 2025 eingepreist (3x 25 BPS Zinssenkungen kamen danach (1x 50 BPS und 1x 25 BPS) - was wiederum die EFFR ändert). Rückblickend (aber auch damals) war das natürlich überzogen, was sich im Nachhinein als super logisch erweist. Aktuell sind bis Ende 2025 knapp über eine (genau 1,38) Zinskürzungen eingepreist. Noch bemerkenswerter: Bis Ende 2028 ist weniger als eine einzige Zinskürzung eingepreist (0,98).

Warum kein Alpha Trade über Staatsanleihen?

In den letzten zwölf Monaten habe ich, insbesondere in meinen YouTube-Videos, immer wieder vor dem TLT-ETF (langlaufende Staatsanleihen) gewarnt. Das Problem bei langlaufenden Staatsanleihen liegt darin, dass Zinskürzungen und das lange Ende der Zinskurve nur wenig miteinander zu tun haben. Das kontinuierliche Fallen des TLT-ETFs ist das Ergebnis einer Kombination mehrerer Faktoren: Inflationserwartungen, hohes nominales GDP, eine steiler werdende Zinskurve und eine Ausweitung des Term Premiums. Diese Vielzahl an Variablen macht einen gezielten Trade in TLT oft zu einer äußerst komplexen und mühsamen Angelegenheit.

Seit meinen Warnungen hat sich jedoch viel verändert. Eine Warnung bei einer Rendite von knapp 4,9 % auf 20-jährige Staatsanleihen würde ich aktuell nicht unbedingt aussprechen. Das Term Premium (der Risikoaufschlag für länger laufende Anleihen im Vergleich zu kurzlaufenden) befindet sich mittlerweile auf dem 100% Perzentil im 10-Jahres-Vergleich – also auf dem höchsten Stand seit einem Jahrzehnt und auf dem 82,14% Perzentil im 20-Jahres-Vergleich.

Langlaufende Staatsanleihen haben derzeit mehr Potenzial, andere Märkte zu zerstören, als sich selbst. Für eine langfristige Beta-Allokation werden langlaufende Anleihen jedoch wieder interessanter. Bei meiner letzten Warnung war ich im Beta-Portfolio klar untergewichtet, inzwischen bin ich neutral positioniert. Ab einer Rendite von 5 % (gemessen anhand der 10-jährigen Renditen als Proxy) werde ich beginnen, eine Übergewichtung aufzubauen.

Jetzt abonnieren

Aber zurück zum spannenderen Thema: "Alpha". Aktuell hat man die Qual der Wahl. Schon die kleinste Schwäche in der US-Wirtschaft (oder das Ausbleiben einer sehr starken wirtschaftlichen Entwicklung) wird zu einer schnellen Neubewertung der Zinserwartungen führen. Rein technisch betrachtet würde ich nahe der Marke von 95,770 im SR3Z2028 eine Long-Position eingehen, jedoch mit einem engen Stopp. Ein Verlust dieses ersten Supports wäre wahrscheinlich die Folge eines überraschend starken Arbeitsmarktberichts am kommenden Freitag. In diesem Fall würde ich erst wieder in der Nähe von 95,50 eine Long-Position aufbauen.

An diesem Punkt würden wir dann bereits von eingepreisten Zinserhöhungen sprechen (100 - 95,50 = 4,50, also über der aktuellen effektiven Fed Funds Rate von 4,33 %). Einfach ausgedrückt: Jedes Extrem ist ein Fade. Zehn eingepreiste Zinskürzungen in kurzer Zeit waren übertrieben. Ebenso übertrieben ist die Annahme, dass es gar keine Zinskürzungen oder sogar Zinserhöhungen geben wird, da diese Szenarien nicht nachhaltig funktionieren können.

Alles ist reaktiv, und second-order thinking ist hier unerlässlich.

Abgesehen von meiner geplanten Position in SR3Z2028 halte ich aktuell eine Long-Position in SR3M2026 (Juni 2026). Es ist durchaus möglich, dass wir im Jahr 2025 keine Zinskürzung sehen werden, da die Fed auf temporäre Faktoren wie Änderungen bei Strafzöllen und den Umgang mit Immigranten falsch reagiert. Sollte die Fed unter diesen Umständen sogar Zinserhöhungen in Betracht ziehen, erwarte ich eine Rezession im Jahr 2026.

Derzeit befinden wir uns gewissermaßen bereits in einer widersprüchlichen Lage: Mit einem Fuß stehen wir noch auf dem Gaspedal, während wir aufgrund der hohen langfristigen Renditen und hohen Realrenditen gleichzeitig mit dem anderen Fuß auf der Bremse stehen. Sollte die Fed falsch auf diese temporären Effekte reagieren und die asynchronen Wirkungsweisen der verschiedenen Maßnahmen unterschätzen, käme dies einer gleichzeitigen Betätigung der Handbremse gleich – mit potenziell gravierenden Folgen für die Wirtschaft.

Beta Portfolio und Fixed Income

Für eine langfristige Allokation (Beta) favorisiere ich aktuell:

Staatsanleihen von Schwellenländern

• z. B. VWOB ETF

• oder wenn man keine ethischen Bedenken hat: israelische Staatsanleihen

  • bieten knapp 6,2% bei 25 Jahren Laufzeit

  • grobe Erläuterung: mit Trump als US Präsident ist Israel noch viel mehr ein US Proxy. Trump wird Israel (aufgrund gleicher geopolitischer Interessen) massiv unterstützen/verteidigen

  • CUSIP: 46513JXN6

    • Achtung: IB erlaubt einen Kauf erst ab $200.000 (ein niedriger Coupon reduziert den Kaufpreis)

      • nur etwas für sehr große Konten

    • Außerdem muss man sich die Frage stellen, ob die aktuelle Rendite, dass Risiko rechtfertig

Inflationsgeschützte US-Anleihen (TIPS)

• Realrendite knapp 2,5 % (für knapp 30 Jahre!)

• CUSIP: 912810TY4

  • oder mit niedrigerem Coupon und höherer Konvexität: 912810TE8

• Man erhält 2,5 % p.a. fix + die realisierte Inflation (CPI) obendrauf

  • Beispiel: 2,5 % Realrendite + 3 % Inflation (CPI) = 5,5 % p.a.

    • zieht die Inflation wieder deutlich an, sind TIPS normalen (nominalen) Anleihen natürlich überlegen

• Realrenditen von 30-jährigen Anleihen befinden sich aktuell im 99,8% Perzentilrang (14-Jahres-Rückblick)

Hypotheken besicherte Wertpapiere

• spezifisch nur MTBA, nicht MBB

  • MTBA hat eine geringere Duration UND einen höheren Coupon

Unternehmensanleihen guter Bonität statt zu viel TLT

• Viele sind verrückt nach TLT, dabei bietet der Fixed Income Markt so viel mehr.

• Ich leihe lieber tollen Unternehmen langfristig Geld als vermehrt (aktuell neutrale long Bond Gewichtung) dem US-Staat.

• Dafür bekomme ich mehr Rendite, weil ich für das (sehr geringe) Kreditrisiko entschädigt werde.

  • Meine Wahl: LQD ETF (5,5 % Yield)

    • man leiht über 2800 Unternehmen mit guter Bonität Geld, bei einem Expense Ratio von 0,14%

• Mögliches Szenario: Wenn die USA ihren Schuldenberg und ihr Defizit nicht in den Griff bekommen, könnten langlaufende Staatsanleihen eine höhere Rendite (und damit mehr fallen im Preis) haben als Unternehmensanleihen guter Bonität.

• Dieser Fall trat einmal kurz bei Apple ein (soweit ich mich erinnere):

  • Apple wurde als sicherer betrachtet als US-Staatsanleihen!

US-Staatsanleihen mit 2-jähriger Laufzeit

• Mit niedrigstem Coupon für maximale Konvexität (912828ZN3)

  • oder alternative US-T GOVT Note STRIPS Principal (Nullcoupon Anleihen)

    • CUSIP: 912821DT9

• 2-jährige Rendite ist nahe der effektiven Fed Funds Rate (EFFR) – für mich “immer” ein klarer Kauf

• Mit Leverage: TUA ETF (hat aber nichts im Beta-Portfolio zu suchen)

  • Außerdem habe ich die Vorteile einer SOFR-Position oben erklärt

  • Es wird spannend sein zu beobachten, ob TUA oder SR3M2026/SR3Z2026 besser performen werden

Cash and Carry: Long IBIT, Short BTC Futures (BRR oder MBT)

• Ich hatte mir knapp 16 % p.a. gesichert, aber nur noch bis Ende Januar

• Aktuell war es für Dezember und Anfang Januar das Beste, was man risikoadjustiert machen konnte

Erklärung auf meinem YouTube Kanal:

• Ab 14 % p.a. würde ich immer wieder größere Teile des Portfolios in diesen Trade verlagern und dann opportunistisch und dynamisch agieren

  • Man kann den Trade jederzeit auflösen, wenn sich großartige und plötzliche Unfälle an den Märkten ereignen

    

Fazit

Damit haben wir das Thema Fixed Income hoffentlich für die nächsten Monate und möglicherweise Jahre abgedeckt. Die Reihenfolge ist dabei bewusst gewählt: Versteht man den Anleihenmarkt und Liquiditätsbedingungen richtig, so eröffnet sich auch eine fundierte Perspektive auf die Währungsmärkte – und letztlich auch auf die Aktienmärkte. Entscheidungen bezüglich der Aktienmärkte und Optionspositionen wirken dann einfacher und nahezu selbstverständlich, da sie aus einer ganzheitlichen, makroökonomischen Perspektive heraus getroffen werden können.

In den kommenden Wochen können wir uns stärker auf Optionen und den Aktienmarkt konzentrieren. Ich bin derzeit der Meinung, dass wir uns noch nicht am Ende des Zyklus befinden, sondern eher "mid-cycle". Es liegt also noch einiges vor uns.

Dips (eine 10% Korrektur innerhalb eines Jahres wäre normal) am Aktienmarkt bleiben weiterhin klare Kaufgelegenheiten, zumindest solange, bis wir eindeutige neue Informationen erhalten (voraussichtlich Ende April).

Wie ein extrem guter Trader einmal sagte: "Ich werde nicht fürs Denken bezahlt, sondern fürs Reagieren."

Reaktionen auf Ereignisse sind weitaus wertvoller als jede Spekulation über in der Ferne liegenden Marktgeschehnisse. Viele der erfolgreichsten Trades der letzten Jahre entstanden spontan und unerwartet. Sie waren nicht im Voraus planbar, sondern erforderten die Fähigkeit, sie rechtzeitig zu erkennen und konsequent darauf zu reagieren. Die Fähigkeit zur Reaktion hängt unmittelbar von der Stabilität und Gesundheit des Portfolios ab. Viele Händler sind gezwungen, gerade in entscheidenden Momenten systematische Positionen zu schließen und Risiken zu reduzieren. Geduld zu bewahren und die Vorstellungskraft zu entwickeln, dass wenige außergewöhnliche Gelegenheiten wertvoller sind als regelmäßige, geringe Erträge aus negativ konvexen Strategien, stellt für viele eine große Herausforderung dar.

Quellen

McKibbin, W. J., Hogan, M., & Noland, M. (2024). The International Economic Implications of a Second Trump Presidency (Peterson Institute for International Economics Working Paper No. 24-20). https://doi.org/10.2139/ssrn.4968651

Miran, S., & Roubini, N. (2024, July). ATI: Activist Treasury Issuance and the tug-of-war over monetary policy. Hudson Bay Capital. https://www.hudsonbaycapital.com

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

In meinem kleinen Makrodashboard sehen wir von links nach rechts:

1. Konsumentenvertrauen, wenn auch sehr volatil, stabilisiert sich seit Monaten.

   • Konsumentenvertrauen führt zu Konsumausgaben, und diese machen 70% des BIPs der USA aus!

2. Wie in früheren Blogposts angemerkt, haben wir seit Mai erkannt, dass unter der Oberfläche (auf Bundesstaatenebene) die Arbeitslosenquote steigt.

   • Ein absoluter Wert von 4,2% ist nicht besorgniserregend, jedoch die relative Veränderung vom Tiefpunkt.

   • Die Fed nimmt diesen Anstieg ernst (siehe die letzte Jackson Hole-Rede von Jay Powell).

3. Anträge auf Arbeitslosenhilfe steigen seit Monaten.

   • Allerdings nur leicht, und zuletzt haben sie sich stabilisiert.

   • Die Daten werden wöchentlich veröffentlicht, haben eine hohe Qualität und, wie zuletzt auf X angemerkt, stabilisierten sich die Börsen direkt nach den Rezessionsängsten, die durch den 2. und 5. August ausgelöst wurden.

4. Fortlaufende Anträge auf Arbeitslosenhilfe haben sich ebenfalls zuletzt stabilisiert.

5. Der ISM Einkaufsmanagerindex (PMI) hat sich kürzlich ebenfalls stabilisiert, liegt aber weiterhin auf einem Niveau der Kontraktion.

6. Die Inflationsrate sinkt weiter (Preise steigen zwar noch, jedoch weniger stark).

   • Anfang des Jahres habe ich auf die verzögerte Wirkung der Shelter-Komponente (Mietpreise) hingewiesen. Die tatsächliche Inflationsrate in den USA ist niedriger, als derzeit oft angenommen.

   • Man muss dem Markt immer mehrere Monate voraus sein.

   • Diese Faktoren führten in der Vergangenheit zu klaren Allokationen im Anleihen-Sektor.

   • Jetzt geht es darum, die kommenden Monate zu antizipieren.

     • Die Shelter-Komponente beschleunigte sich in den letzten beiden CPI-Berichten wieder – hier sollte man wachsam sein.

7. Retail Sales stabilisieren sich und haben zuletzt keineswegs enttäuscht.

   • Falls man sich wundert, warum die Retail Sales (Einzelhandelsumsätze) zuletzt gefallen sind: Sie werden nominal angegeben, weshalb die zurückgehende Inflation in die Zahlen mit einfließt.

8. Das Bruttoinlandsprodukt der USA wächst mit zuletzt 3,1% – alles andere als schwach.

   • BIP-Angaben sind real, also inflationsbereinigt.

   • Die aktuellen (17.09.2024, GDPNow) Schätzungen liegen bei 3% real (nominal über 5%!).

Jetzt abonnieren

Aber es gibt noch mehr…am Ende schauen wir uns an was an Zinskürzungen bis Ende 2025 eingepreist ist…

• Restaurantbuchungen sind stark – das Konsumverhalten bleibt robust, was sich positiv auf die gesamte Nachfrage auswirkt.

• TSA-Daten zeigen eine starke Luftreiseaktivität, was auf eine Rückkehr zu normalen Reisegewohnheiten hinweist und eine Stärkung des Tourismussektors unterstützt.

• Debitkarten-Transaktionen steigen weiterhin – ein Zeichen für anhaltende Konsumausgaben und Liquidität im Markt.

• Die Hotelbelegungsraten sowie die durchschnittlichen Zimmerpreise und Einnahmen pro Zimmer (RevPAR) sind stark – der Tourismussektor erholt sich weiter und treibt die Dienstleistungsbranche an.

• Die Kreditvergabe von Banken an Unternehmen und Verbraucher wächst, was auf ein Vertrauen in die Zukunft und eine robuste Wirtschaft hinweist.

• Die Zahl der Insolvenzen geht zurück, was auf eine Verbesserung der finanziellen Stabilität sowohl von Unternehmen als auch von Verbrauchern hindeutet.

• Kredit- und Debitkartendaten sind solide – die Verbraucher geben weiterhin aus, was das Wachstum der Binnenwirtschaft unterstützt.

• Die globale Kerosinnachfrage ist leicht schwächer – ein leichtes Anzeichen für eine verlangsamte internationale Reisetätigkeit, was globalen Gegenwind für die USA bedeuten könnte.

• Broadway-Besucherzahlen bleiben stark – ein Zeichen für eine Erholung im Unterhaltungs- und Freizeitsektor.

• Die Kasseneinnahmen an den Kinokassen zeigen Stärke – das Interesse an Unterhaltung bleibt hoch und unterstützt diesen Sektor.

• Die Gewinnmargen der Unternehmen im S&P 500 nähern sich Rekordhöhen – das Vertrauen in die Profitabilität der Unternehmen ist weiterhin stark.

• Die Gründung neuer Unternehmen nimmt wieder zu – ein ermutigendes Zeichen für die langfristige wirtschaftliche Dynamik.

• Der ASA-Zeitarbeiter-Index stagniert – hier könnte es auf dem Arbeitsmarkt zu einer Verlangsamung kommen, die im Auge behalten werden sollte.

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass es der US-Wirtschaft (noch?) relativ gut geht. Es zeigen sich jedoch klare Schwächen auf dem Arbeitsmarkt, die keinesfalls unterschätzt werden dürfen. Man sollte jedoch nicht vorschnell in pauschale Narrative verfallen und auf eine Rezession setzen. Eine Rezession zu erwarten oder zu befürchten, ist etwas völlig anderes, als aktiv auf eine Rezession zu wetten. Eine erhöhte Anleihen-Allokation ist (und war) eine viel gesündere und ausgewogenere Methode, um eine wirtschaftliche Schwäche abzufedern.

Die harten Daten (siehe oben), die jeder kostenlos nachverfolgen kann, bestätigen eine Rezession derzeit nicht. Noch wichtiger: Die Preisentwicklung vom S&P 500 (Price Action) bestätigt es ebenfalls nicht. Ich wäre der Erste, der sich bärisch positionieren würde, wenn wir einen ersten signifikanten Trendbruch erleben.

Es gibt viele Möglichkeiten, echte Schwächen im Markt zu erkennen. Eine davon, die jeder umsetzen kann, ist das Überprüfen, ob der Credit Spread ansteigt. Dies sollte jedoch nicht über langsame Datenbanken wie FRED geschehen, sondern live.

Dazu muss man lediglich die Ticker „HYG“ und „HYGH“ hinzufügen.

HYG ist ein ETF für Anleihen mit schlechter Bonität. HYGH beinhaltet ebenfalls Anleihen mit schlechter Bonität, allerdings sind diese gegen Zinsänderungen am Markt abgesichert.

Bedeutet praktisch: Wenn es an der Börse ernst wird und die Märkte stark fallen, kann man einen Anstieg der Kreditspreads (das Risiko, dass Unternehmen insolvent gehen, also echtes Risiko) im Verlauf von HYG und HYGH erkennen.

Denn: Wenn der Markt Panik hat und fällt, sinken in der Regel auch die Zinsen, wovon HYG profitiert, obwohl die zugrunde liegenden Anleihen eigentlich an Wert verlieren. HYG wäre zwar im Minus, aber deutlich stärker, wenn die Zinsen nicht fallen würden. Genau dieser Effekt wird in HYGH herausgerechnet. Durch den Vergleich von HYG und HYGH können wir also direkt auf echten Stress im Markt schließen.

Damit lassen sich normale Korrekturen (wie im April 2024) von ernsthaften ersten Schwierigkeiten (wie am 1., 2. & 5. August) unterscheiden. Es war deutlich erkennbar, dass der echte Stress nach dem 5. August schnell nachgelassen hat – schneller, als es in den Aktienkursen widergespiegelt wurde.

Zinsentscheid der Fed - 25 oder 50 BPS? Who cares…

Meiner Meinung nach ist es völlig irrelevant, ob die Fed die Zinsen heute Abend um 25 BPS oder 50 BPS senkt. Letztlich kommt es auf die langfristige Perspektive an. 25 BPS Differenz retten kein Unternehmen. Eine langfristige Sicht auf den Verlauf der Fed Funds Rate hingegen schon. Diese Perspektive wird heute Abend durch das SEP (Summary of Economic Projections) gegeben, mithilfe der sogenannten Dot Plots.

Das SEP (Summary of Economic Projections) ist ein Bericht der Fed, der Prognosen zu Wirtschaftswachstum, Inflation, Arbeitslosigkeit und Zinsen enthält. Die Dot Plots zeigen die Zinsprognosen der FOMC-Mitglieder, wobei jeder Punkt die Zinserwartung eines Mitglieds darstellt. Diese Zinsprognosen werden als Median der Erwartungen für Ende 2024, Ende 2025 und langfristig dargestellt, wobei die langfristige Prognose der neutralen Rate entspricht – dem Zinssatz, der weder die Wirtschaft stimuliert noch bremst.

So können 25 BPS mit progressiven Dot Plots ausgeglichen werden. Oder eben 50 BPS Zinskürzungen mit konservativen Dot Plots. Daher ist die Kombination aus Zinsentscheidung und Dot Plots wichtig.

Einpreist ist aktuell eine Fed Funds Rate von 4,4% für Ende 2024!

Für Ende 2025 ist eine Fed Funds Rate von 2,8% eingepreist!

Was für ein starker Kontrast zu Mai-Juni 2024! Schon im Februar habe ich angekündigt, dass es am besten ist, seine Anleihen-Allokation vollständig zu etablieren, sobald 0–1 Zinskürzungen für 2024 eingepreist werden. Genau das war im Mai der Fall. Wir schwanken von einem Extrem ins Nächste.

Heute Abend müssen wir also nichts weiter tun, als zu beobachten, wo die Fed die Fed Funds Rate über die Dot Plots sieht. Selbst wenn die Fed das aktuell eingepreiste Niveau über die Dot Plots bestätigt, wäre dies extrem dovisch und bullisch für Risk Assets. Gleichzeitig wäre es jedoch gefährlich, da dies meiner Meinung nach einem Policy Error gleichkäme. Die makroökonomischen Daten, insbesondere die beiden Hauptmandate (Inflation & Vollbeschäftigung), rechtfertigen Zinskürzungen definitiv– und diese wären besser schon im Juli erfolgt (siehe meine letzten Beiträge). Es gibt jedoch einen großen Unterschied zwischen einer Normalisierung der Fed Funds Rate und dem übermäßigen Senken der Zinsen, wenn die Wirtschaft aktuell nominal mit über 5% wächst.

Im Vergleich zu Mai 2024 verhalte ich mich also derzeit genau entgegengesetzt.

Die Secured Overnight Financing Rate (SOFR) ist ein Zinssatz für besicherte Übernacht-Kredite, die durch US-Staatsanleihen abgesichert sind. Sie dient als Ersatz für den LIBOR und wird täglich auf Basis tatsächlicher Transaktionen am Repo-Markt berechnet.

Im Gegensatz dazu ist die Fed Funds Rate der Zinssatz, zu dem Banken unbesicherte Übernacht-Kredite bei der Federal Reserve untereinander aufnehmen. Der Hauptunterschied besteht also darin, dass SOFR besicherte Kredite und die Fed Funds Rate unbesicherte Kredite widerspiegelt.

Der größte praktische Unterschied liegt darin, dass SOFR eines der liquidesten und effizientesten Mittel ist, um seine Zinsmeinungen auszudrücken.

Wichtiger Hinweis: Das hier ist kein Trade zum Nachmachen und keine Empfehlung. Das Ziel all meiner Beiträge und Videos ist nicht, hirnlos Trades zu posten, die man nachahmen soll, sondern Bildung und objektive Informationsweitergabe. Trades anderer nachzumachen, ist nicht nachhaltig. Sich weiterzubilden und dazuzulernen, schon. Das macht einen langfristig unabhängig! Außerdem habe ich oft 80–100 Positionen offen, die ich jederzeit ändern kann. Es ist praktisch unmöglich, dazu laufend Updates zu posten.

Also, ganz einfach zusammengefasst: Dot Plots anschauen, künftig jede Arbeitsmarktmetrik genau prüfen und sich nicht von aufmerksamkeitsheischenden Posts ablenken lassen, die auf Sensation Seeking setzen und Grafiken zeigen, die völlig irrelevant sind, Korrelationen mit Kausalitäten vermischen und falsche Narrative verfolgen.

Und ja, es wird ernst, wenn der Arbeitsmarkt weiter negatives Momentum aufbaut. Aber wenn nicht – dann eben nicht.

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Ich halte den Markt momentan für äußerst “gefährlich” (in beide Richtungen) und etwas dysfunktional. Obwohl ich „long“ positioniert bin und, wie auf Twitter gepostet, viel Volatilität verkauft habe, habe ich die meisten meiner „Short Volatility“-Trades nach dem schnellsten und stärksten Rückgang der Volatilität in der Geschichte der Wall Street inzwischen geschlossen.

Man kann „long“ sein und trotzdem alles kritisch sehen. Man kann vorsichtig „long“ sein und gerne Geld für Absicherungen aus dem Fenster werfen. Und man kann auch einfach in T-Bills oder anderen Cash-ähnlichen Instrumenten bleiben (als Optionshändler).

Warum halte ich den Markt für dysfunktional?

Der Volatilitätsanstieg vom Montag, den 5. August 2024 gibt einen guten Vorgeschmack:

Obwohl der VIX auf 65 stieg, war dies hauptsächlich darauf zurückzuführen, dass in der Berechnung tief aus dem Geld liegende Optionen im SPX (vorbörslich) einbezogen wurden, die jedoch nicht korrekt bepreist waren. Somit war der hohe Wert des VIX ein klassisches Beispiel für 'Garbage in, garbage out'. Die VIX-Future-Kontrakte lagen fast 30 Punkte niedriger. VOLI, der eine zuverlässigere Methodik nutzt, verzeichnete lediglich ein Hoch von 36. Dies zeigt die tatsächlich handelbare Volatilität – hoch, aber nicht vergleichbar mit echten Krisen. Ein VIX von 65 ist nicht handelbar und war einfach das Ergebnis einer fehlerhaften Berechnung.

Ich habe viele Anfänger gesehen, die von ihrem 'Coach' gezeigt bekamen, dass man den 'hohen VIX' shorten kann. In vielen Fällen wurde daher das VXX ETF leerverkauft und zusätzlich wurden naked Calls darauf geschrieben. Anschließend habe ich beobachtet, wie einige einen Tagesprofit von 17% posteten. 17%?! Das ist zwar beeindruckend, aber es deutet stark auf den Einsatz von enormem Leverage hin. Wer VXX leerverkauft, verkauft im Grunde VX-Future-Kontrakte, die zu der Zeit knapp über 30 waren. Diese Kontrakte hätten sich ohne Weiteres mehr als verdoppeln können. Das Risiko dabei ist so groß, dass einige ihr gesamtes Portfolio hätten verlieren und am Ende mit Schulden beim Broker dastehen können.

Ich habe ebenfalls Volatilität verkauft, jedoch über Instrumente, die mir keinen unendlichen Verlust bescheren können: SVOL und SVIX. SVOL ist konservativ und kann nicht auf 0 fallen. SVIX, der 100% Short in VX Futures ist, könnte theoretisch & praktisch auf 0 fallen, falls die Volatilität extrem ansteigt. Mein Ansatz bestand darin, viel SVOL (mittelfristig) und ein wenig SVIX kurzfristig zu halten, zuzüglich zum Verkauf von Optionen auf SVIX. Das war eine gute, risikobehaftete, aber keine explosive Mischung, die mein Portfolio hätte gefährden können.

Ich bin sehr besorgt über die extreme, wahrscheinlich blinde Risikobereitschaft mancher unwissender Marktteilnehmer. Von anderen kleineren Options-Trading-Clubs habe ich gehört, dass allein am Montag acht Margin Calls unter den Teilnehmern verzeichnet wurden. Das sind Forderungen nach zusätzlichem Kapital vom Broker, weil die Verluste so hoch waren. Was zum Teufel treibt ihr da? Was passiert, wenn wir eine echte Krise erleben? Mein Portfolio ist sicher, aber auch Broker wie Interactive Brokers gehen ein Risiko ein, wenn so viele Teilnehmer unbedachte Risiken eingehen.

Am 5. August war ich bereits um Mitternacht am Rechner, da Kryptowährungen über das Wochenende abverkauft worden waren – ein deutliches Risk-Off-Signal. Ich hatte kein gutes Gefühl bei der bevorstehenden Eröffnung der Future-Märkte. Nach etwas Schlaf verbrachte ich 14 Stunden am Schreibtisch, getrieben von Leidenschaft, aber auch um meine Risiken zu managen und Chancen zu ergreifen.

• Die Liquidität der VIX Futures war katastrophal.

• Der Handel mit Optionen auf den VIX war kaum möglich. Ich hatte VIX Calls mit kurzer Laufzeit bereits vor dem Wochenende am 2. August gekauft – ein Szenario ähnlich dem Volmaggedon, das sich ebenfalls von Freitag auf Montag erstreckte.

• Es war nahezu unmöglich, diese Calls überhaupt zu verkaufen.

• Die Spreads bei den SPX-Optionen waren riesig und nicht handelbar, ohne einen extrem schlechten Preis zu realisieren.

• Broker wie Fidelity, Charles Schwab und Retail-Broker wie Robinhood waren teilweise stundenlang offline!

• Der Overnight-Handel mit großen Technologieunternehmen, die nachts um 15 bis 20% gefallen waren, wurde nach wenigen Trades geschlossen. Bereits getätigte Trades wurden sogar rückgängig gemacht! Der Overnight-Handel wird über BlueOcean, auch bei Interactive Brokers, abgewickelt – die Matching Engine für Transaktionen wurde einfach deaktiviert, danach für ganze sieben Tage.

Die Frage, die ich mir stelle: Was passiert, wenn wir eine echte Krise erleben? Was geschieht, wenn die VX-Future-Kontrakte nicht bei 35 halten, sondern wie in echten Krisen auf 80 steigen? Wie viele Margin Calls werden dann ausgelöst? Wie viele Portfolios werden implodieren? Wie steht es dann um die Liquidität? Ist mein Broker in solchen Situationen überhaupt funktionsfähig?

Jetzt abonnieren

Viele Proprietary-Trading-Firmen im Volatilitätsbereich haben nach den Ereignissen vom 5. August ihre Risikomodelle angepasst, insbesondere die Value-at-Risk-Modelle. Hier mussten neue Parameter eingeführt werden. Ein VX von 35 ist zwar nicht extrem hoch, aber die Schnelligkeit, mit der die Volatilität angestiegen ist – obwohl der S&P 500 kaum gefallen war –, war bemerkenswert. Die Reaktivität des VIX auf den S&P 500 war sieben bis acht Mal höher, als man es durch eine einfache Kalkulation erwarten würde.

Meine eigenen Berechnungen zeigen, wie außergewöhnlich dieser Ausreißer am 5. August tatsächlich war:

Man könnte nun denken, die Marktteilnehmer hätten ihr Risiko reduziert und aus den Erfahrungen gelernt…

NEIN, tatsächlich wurde das Risiko mehr als verdoppelt. Es scheint, als ob das Motto lautete: ‚Ach, was soll's, ALL IN!‘ Und die Party geht weiter.

Dass das Risiko erhöht wurde, zeigt sich daran, dass die Assets under Management (AUM in $) von Short VIX ETNs sich mehr als verdreifacht haben, und das trotz erheblicher Drawdowns.

Der nächste ‚echte‘ Volatilitätsanstieg, der eine reale Krise mit sich bringt, wird also heftig werden.

Letztes Jahr schrieb ich hier auf Substack:

'In den kommenden Jahren erwarte ich viele Phasen niedriger Volatilität, die abrupt von einem Volatilitätsereignis (Vol Event) unterbrochen werden.'

Und genau so wird es weitergehen.

Die passive Flows nehmen stetig zu, während die active Flows (aktives Management) immer weiter abnehmen. Eine aktive Preisfindung wird immer schwieriger. Der Markt bietet immer weniger Liquidität, und die Preisbewegungen werden immer irrationaler (in beide Richtungen).

Das passt zu einer viel diskutierten Studie, die ich bereits erwähnt habe:

In der Studie ‚In Search of the Origins of Financial Fluctuations: The Inelastic Markets Hypothesis‘ von Xavier Gabaix und Ralph S. J. Koijen aus dem Jahr 2021 wurde ein Rahmen entwickelt, um Schwankungen des gesamten Aktienmarkts zu analysieren. Die Autoren argumentieren, dass Institutionen oft beschränkte Möglichkeiten haben, auf Marktveränderungen zu reagieren, was zu einer geringen preiselastischen Nachfrage des Aktienmarkts führt. Eine Investition von $1 in den Aktienmarkt erhöht laut ihrer Forschung den Gesamtwert des Marktes um etwa $5 (und umgekehrt). Sie betonen die Notwendigkeit, den Fokus von den scheinbar zufälligen Bewegungen des Marktes auf das Verständnis von Kapitalflüssen in unelastischen Märkten zu verlagern.

Das war vor einigen Jahren noch 500-mal geringer!

Nur ein paar Beispiele der letzten Tage:

• SVIX ist um 40% gefallen, weil der SPX um 3% gesunken ist?

• ULTA Beauty hat 13% an einem Tag zugelegt, weil Buffett ein wenig gekauft hat?

• Nike ist um mehrere Milliarden gestiegen, weil Bill Ackman vor Monaten eine kleine Position aufgebaut hat?

• Starbucks steigt um über 20%, weil der CEO von Chipotle zu Starbucks wechselt (während Chipotle am selben Tag um über 13% fällt)?

• Nvidia, mit einer aktuellen Marktkapitalisierung von knapp 3 Billionen Dollar, hat innerhalb von nur ein bis zwei Wochen eine Schwankungsbreite von +/- 30%, was fast 900 Millionen Dollar entspricht…

Diese extremen Bewegungen bieten zwar Chancen, jedoch sind besonders für Optionsverkäufer die hohen realisierten Schwankungen in alle möglichen Richtungen schwierig zu managen.

Chancen ergeben sich oft nur deshalb, weil andere Marktteilnehmer Schwierigkeiten haben. Letztendlich handelt es sich um ein Nullsummenspiel. Der Markt bietet derzeit gerade genug Gelegenheiten, um Anfängern unter den Optionshändlern zu ermöglichen, ihr Portfolio komplett zu sprengen.

Die aktuellen Schwankungen am Markt werden stark von makroökonomischen Daten beeinflusst. Nach einem enttäuschenden monatlichen Arbeitsmarktbericht (NFPs), der Rezessionsängste schürte und eine düstere Stimmung verbreitete, brachten die positiver als erwarteten wöchentlichen Jobless Claims nur eine Woche später eine deutliche Stimmungsverbesserung. Diese schnelle Wendung illustriert, wie empfindlich der Markt auf einzelne Datenpunkte reagiert. Kurz darauf führten überraschend starke Retail Sales zu euphorischen Reaktionen, die Hoffnungen auf ein 'Soft Landing' der Wirtschaft befeuerten.

Diese erratischen Schwankungen, die von einem Datenpunkt zum nächsten springen, sind ein klares Zeichen für die Nervosität der Marktteilnehmer und die geringe Liquidität. In einer von Volatilität geprägten Wirtschaft ähnelt die Marktbepreisung Schrödingers Katze in der Quantenphysik*: Ohne neue Makrodaten oder Transaktionen verbleibt sie in einem Zustand der Unbestimmtheit. Die Wirtschaft scheint sich gleichzeitig auf ein Soft Landing und ein Hard Landing zuzubewegen, wobei jede mögliche Marktreaktion existiert, aber keine realisiert wird. Erst die Veröffentlichung neuer Daten oder die Durchführung einer Transaktion löst diesen Zustand auf, ähnlich wie das Öffnen von Schrödingers Box den wahren Zustand der Wirtschaft offenbart.

Was wird wohl der wahre Zustand der US-Wirtschaft sein?

Fußnote:

Erklärung Schrödingers Katze

Schrödingers Katze ist ein Gedankenexperiment, das der Physiker Erwin Schrödinger 1935 entwickelte, um die Komplexität und die Paradoxien der Quantenmechanik zu veranschaulichen. In der Quantenwelt können Teilchen gleichzeitig in mehreren Zuständen existieren – ein Phänomen, das als Überlagerung bezeichnet wird.

Das Experiment stellt sich folgende Situation vor: Eine Katze wird in eine komplett versiegelte Box gesetzt, zusammen mit einem Gefäß mit Gift, das durch den Zerfall eines radioaktiven Atoms freigesetzt werden kann. Laut den Gesetzen der Quantenmechanik ist das Atom gleichzeitig im Zustand des Zerfalls und Nicht-Zerfalls, solange es nicht beobachtet wird. Dies würde bedeuten, dass das Gift gleichzeitig freigesetzt und nicht freigesetzt ist.

Überträgt man dieses Prinzip auf die Katze, wäre sie in der Box gleichzeitig lebendig und tot, solange niemand in die Box schaut. Erst wenn die Box geöffnet und hineingeschaut wird, „entscheidet“ sich der Zustand des Atoms und damit das Schicksal der Katze in eine der beiden Möglichkeiten: tot oder lebendig.

Dieses Gedankenexperiment soll veranschaulichen, wie seltsam und gegenintuitiv die Prinzipien der Quantenmechanik auf der Ebene unseres Alltags erscheinen können. Es zeigt die Schwierigkeiten auf, die Quantenmechanik direkt auf makroskopische Objekte wie eine Katze anzuwenden.

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

“The stock market will do whatever it has to do to embarrass the greatest number of people to the greatest extent possible” (Walter Deemer)

Ich kann gar nicht schnell genug schreiben, um mit den rasanten Veränderungen des Marktes Schritt zu halten, der ein Extrem nach dem anderen durchläuft.

Erst gestern habe ich auf X (früher Twitter) gepostet, dass mittlerweile alle Zaubertricks des Marktes enthüllt wurden

Seit der letzten Ankündigung über die vierteljährliche Schuldenaufnahme (Quarterly Refunding Announcement) des US-Finanzministeriums und dem letzten Treffen der Federal Reserve, bei dem über eine Reduzierung der quantitativen Lockerungen (QT Tapering) diskutiert wurde, lautet das klare Ergebnis, dass die Liquiditätsbedingungen positiv sind. Diese günstigen Bedingungen haben nun endgültig alle Marktbereiche erreicht und die Marktbreite hat sich immens verbessert.

Im Blogpost vom 11. Juli schlussfolgerte ich, dass die Abkühlung der Wirtschaft ein Szenario eines sanften Aufpralls (Soft Landing) ermöglichen könnte, von dem insbesondere Nebenwerte und weniger beliebte Aktien profitieren würden:

Es scheint nun, dass bereits alles Gute eingetreten ist, das hätte passieren können. Das Risiko-Ertrags-Verhältnis hat sich in kürzester Zeit zum Negativen gewandelt.

Die Einpreisung von mittlerweile fast drei Zinskürzungen birgt erhebliches Enttäuschungspotenzial. Es gibt nicht viele Szenarien, die sich nun entfalten könnten: Entweder kühlt die Wirtschaft deutlich stärker ab als bisher angenommen – was gut für Anleihen, aber schlecht für Aktien wäre – oder die Abkühlung war nur von kurzer Dauer. In diesem Fall würden Zinskürzungen revidiert und verschoben werden. Die aktuellen Einzelhandelsumsätze deuten darauf hin, dass die Konsumenten wieder an Dynamik gewinnen, was die Schätzungen des BIP direkt angehoben hat.

Die Bewegungen der letzten Tage waren alles andere als normal:

• Die Bewegung des Russell 2000 im Verhältnis zum S&P 500 war eine 6-Sigma-Bewegung – eine Chance von 1 zu 500 Millionen

• Eine Gedenksekunde für alle Verkäufer von Strangle- und Straddle-Optionsstrategien auf den Russell 2000. Ohne adäquates Risikomanagement stellen nun einige ihr „regelmäßiges Einkommen“ ernsthaft in Frage.

• Der Russell 2000 war am 16.07 ganze 4,4 Standardabweichungen von seinem 50-Tage-Durchschnitt entfernt – ein in der Geschichte der Wall Street noch nie dagewesenes Ereignis.

• Bemerkenswert ist auch der 10% Anstieg (+ jeder Tag davon mindestens +1%) im Russell 2000 innerhalb von nur vier Tagen, die zuvor nur an zwei anderen Tagen verzeichnet wurden: am 29.04.2020 und am 26.11.2008.

• In diesem Zeitraum hat Big Tech fast 350 Milliarden an Marktwert verloren, während der gesamte Russell 2000 um 324 Milliarden zugelegt hat – ein Nullsummenspiel.

Jetzt abonnieren

Seit gestern habe ich mein Risiko reduziert und Gewinne realisiert. Nach einem erfolgreichen Lauf in den letzten 6-7 Monaten gibt es keinen Grund, mit einem Anteil nicht eine Zeit lang in T-Bills zu verweilen, die derzeit eine Rendite von 5,33% p.a. bieten, und auf das nächste günstige Risiko/Gewinn-Verhältnis zu warten (die in diesem Marktumfeld schneller kommen können, als man denkt). Gestern endete auch die historisch gesehen saisonal beste 'Halbmonats'-Phase im S&P 500.

Interessant ist auch das sehr niedrige Beta (Schwankungsbreite) des VIX im Vergleich zum S&P 500, welches sich aktuell auf dem niedrigsten Stand seit 1995 befindet! Historisch gesehen sind die erwartbaren zukünftigen Renditen von diesem Punkt an entweder unverändert oder schwach.

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Aktuell bewegen wir uns auf ein Goldilocks-Szenario zu, das, wie bereits im letzten Post erläutert, insbesondere den Werten zugutekommen wird, die derzeit stark unter Druck stehen.

Besonders deutlich wurde dies zuletzt bei den erwähnten Regionalbanken (KRE), die nicht nur den S&P 500, sondern sogar den Nasdaq 100 seitdem deutlich übertroffen haben.

MidCaps und Small Caps zeigen momentan eher eine seitwärts gerichtete Entwicklung, wobei besonders in jüngster Zeit eine relative Stärke zu erkennen war. Backtests zeigen jedoch, dass Small Caps nicht bereits auf die Antizipation von Zinssenkungen positiv reagieren, sondern erst dann, wenn die Zinssenkungen tatsächlich stattfinden.

Zinssenkungen

Dass die Federal Reserve (Fed) aktuell einen eher vorsichtigen hawkishen Ton anschlägt und im November sowie Dezember des letzten Jahres eine dovishe Haltung einnahm, ist ehrlich gesagt völlig unangebracht und gefährlich.

Das Mandat der Federal Reserve (Fed) ist relativ einfach: Sie muss sowohl den Arbeitsmarkt als auch die Inflation im Blick behalten. Als beste Indikatoren wählt die Fed die Arbeitslosenquote, die steigt und einen positiven Trend anzeigt, sowie den Core PCE (Personal Consumption Expenditures Price Index), der seit längerem fällt.

Der Core PCE liegt derzeit bei 2,57% auf Jahresbasis und verzeichnete zuletzt einen monatlichen Anstieg von 0,08%. In den kommenden Monaten wird es aufgrund von Basiseffekten zwar schwieriger, das Ziel von 2% Core PCE zu erreichen, dennoch ist der aktuelle Fed Funds Rate von 5,5% zu hoch angesichts eines Core PCE von 2,57%.

Das GDP-Wachstum verlangsamt sich, und die Fed Funds Rate liegt über dem nominalen GDP-Wachstum! Die Fed Funds Rate ist restriktiv, und die verzögerten Effekte des starken Zinsanhebungszyklus werden allmählich sichtbar. Die Fed darf nicht warten, bis nicht-lineare Effekte plötzlich die Wirtschaft zerstören.

Ich spreche hier nicht von einem umfangreichen Zinskürzungszyklus, sondern von einer angepassten Rhetorik der Federal Reserve und zwei Zinssenkungen. Eine Änderung der Rhetorik wäre im Juli ideal, gefolgt von einer ersten Zinssenkung im September. Jegliche Verzögerung erhöht das Risiko einer harten Landung.

Daher ist es nicht notwendig, das Szenario eines sanften Abschwungs (Soft Landing) bis zum bitteren Ende durchzuspielen. Sollte sich die Rhetorik im Juli nicht signifikant ändern, werde ich eine Neuausrichtung des Portfolios in Betracht ziehen.

In den letzten Wochen ließ sich mit dieser Strategie die Marktsituation sehr gut überstehen. Die Tabelle zeigt jedoch nur direkte Positionierungen und berücksichtigt keine Optionen oder Futures. Durch den Steepener Trade sind Long-Term Bonds effektiv zu 100% short, während Short-Term Notes um 400% long gegengerechnet sind.

Das Setzen auf eine steilere Zinskurve verursacht zwar kontinuierliche Kosten, stellt aber meiner Meinung nach eine historisch gute und seltene Gelegenheit dar und dient gleichzeitig als Hedge für das Portfolio. Sollte die Zinskurve deutlich steiler werden, ist mit einer Korrektur am Aktienmarkt zu rechnen. Flacht sie ab, wird der Markt weiterhin ansteigen. Es ist daher ratsam, diese Strategie nur als Teil eines Gesamtportfolios zu betrachten, das genügend Cashflows generiert, um die Kosten auszugleichen.

Jetzt abonnieren

Arbeitsmarktanalyse auf Bundesstaatenebene zeigt zunehmende Schwächen

Vor ein paar Tagen hatte ich die Gelegenheit, die Arbeitslosenquoten auf der Ebene der US-Bundesstaaten auszuwerten. Bereits die Daten vom April zeigten, dass fast 40% der Bundesstaaten in den USA einen signifikanten Anstieg der Arbeitslosenquote verzeichneten. Leider sieht es in den neu veröffentlichten Mai-Daten nicht besser aus.

Die Anzahl der Bundesstaaten, die einen starken Anstieg der Arbeitslosenquote erleben, hat weiter zugenommen. Historisch gesehen gibt es keinen kleinen Anstieg der Arbeitslosenquote. Einmal in Gang gesetzt, entstehen negative Feedbackschleifen, und die Arbeitslosenquote steigt massiv.

Der Arbeitsmarkt kühlt ab, der Core PCE bewegt sich in die gewünschte Richtung, und der US-Verbraucher zeigt bisher keine massiven Schwächen. Wenn die Federal Reserve ihre Rhetorik im Juli anpasst, könnten wir noch ein Soft Landing erreichen und damit nur eine sanfte Abschwächung der Wirtschaft gewährleisten.

Sollte dies nicht geschehen, wird die Bedeutung der inversen Zinskurve zwischen 3-Monats- und 10-Jahresanleihen, die bisher eine 100%ige Trefferquote aufweist, spürbar, und wir steuern auf ein hartes Abschwächen (Hard Landing) zu.

Hard Landing versus Soft Landing

Es ist entscheidend, sich der Risiken bewusst zu sein. All meine Beiträge konzentrieren sich auf dieses Thema. Trotzdem, wie bereits in früheren Posts erwähnt, positioniere ich mich nicht „Short“, sondern bleibe durchgehend „Long“ (92%) und habe eine erhöhte Allokation in Fixed Income, die ebenfalls von einer sanften Abschwächung der Wirtschaft profitiert. Auch wenn wir ein „Soft Landing“ erreichen sollten, dürfen die nicht realisierten Risikopfade nicht unterschätzt werden. Historisch gesehen ist ein Soft Landing extrem selten.

Zum aktuellen Zeitpunkt wäre es jedoch unangemessen, auf ein hartes Abschwächen („Hard Landing“) zu setzen, da die Datenlage hierfür nicht ausreichend ist.

Risiken gleichzusetzen mit der Entscheidung, „lieber aus dem Markt auszusteigen“, ist ein falscher Ansatz und zeugt von einem Schwarz-Weiß-Denken.

Die Konsequenzen davon, nur wenige sehr gute Handelstage zu verpassen, sind langfristig enorm. Das optimale Ziel sollte es sein, nur ein paar stark negative Tage zu vermeiden, indem man positiv konvexe Strategien nutzt. Diese Strategien bieten ein begrenztes Verlustrisiko, während das Potenzial für Gewinne unbegrenzt ist. Mehr dazu werde ich in einem zukünftigen Beitrag erläutern, besonders wenn sich die Risiken für ein „Hard Landing“ deutlich erhöhen.

Beste Grüße aus Zypern, und ich hoffe, mein nächster Post wird nicht von einem potenziellen Hard Landing handeln…

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Ein kurzes Update zum US-Arbeitsmarktbericht, da ich so viele irreführende Informationen gelesen haben.

Was die meisten beachten, ist die Headline Angabe der Non-Farm-Payrolls (NFPs). Mit 272.000 lag diese deutlich über den Erwartungen.

Trotz des raschen Wachstums der Beschäftigungszahlen ist die Arbeitslosenquote auf 4,0 % gestiegen. Diese Entwicklung mag auf den ersten Blick widersprüchlich erscheinen, bietet jedoch tiefe Einblicke in die Dynamik des Arbeitsmarktes. Der Bericht verdeutlicht, dass ein noch höheres Beschäftigungswachstum notwendig ist, um die Stabilität der Arbeitslosenquote zu gewährleisten. Sollte das Beschäftigungswachstum nachlassen, könnte dies in Zukunft zu einem noch stärkeren Anstieg der Arbeitslosenquote führen.

Es ist grundsätzlich eine höhere Wachstumsrate der Beschäftigung notwendig, um die Arbeitslosenquote überhaupt stabil halten zu können. Selbst die geringste Schwäche oder Revisionen – die es in den letzten 12 bis 16 Monaten in über 90 % der Fälle gab – führen zu einem stärkeren Anstieg der Arbeitslosenquote.

Die Zahl von 272.000 ist also mehr als irreführend. Sie ist so irreführend, dass nicht einmal die amerikanische Zentralbank sie in ihre Modelle aufnimmt. Morgen wird die Federal Reserve bei ihrer Sitzung des Federal Open Market Committee (FOMC) ihr „Survey of Economic Projections“ (SEP) veröffentlichen. Was berücksichtigt die Fed dabei? Die Arbeitslosenquote und nicht die Non-Farm Payrolls (NFPs).

Wer weitere Belege dafür sucht, warum die Arbeitslosenquote trotz positivem Wachstum der Non-Farm Payrolls (NFP) kontinuierlich steigen kann, sollte sich die Arbeitsmarktdaten zwischen 1970 und 1980 ansehen:

Von Januar 1970 bis Januar 1980 stieg die Arbeitslosenquote von 3,9 % auf 6,3 %. Gleichzeitig erhöhte sich die Beschäftigungszahl (über neue Stellen) um 27,5 %.

Es gibt zudem weitere Details zu beachten. In den USA werden Arbeitsmarktdaten hauptsächlich durch zwei Methoden erhoben: die "Household Survey" (Current Population Survey, CPS) und die "Establishment Survey" (Current Employment Statistics, CES).

• Establishment Survey: +272.000 neue Stellen

• Household Survey: -408.000 verlorene Stellen

Solche Divergenzen können immer wieder auftreten, sind jedoch aktuell besonders markant.

Jetzt abonnieren

Bei weiterer Detailbetrachtung zeigt sich, dass:

• Die Beschäftigung im Bereich „Temporary Help Services“ weiterhin sinkt (um 14,2 % vom Höchststand).

• Die Partizipationsrate weiter abnimmt.

• Die Vollzeitbeschäftigung weiterhin fällt.

• Die Teilzeitbeschäftigung zunimmt.

• Die Arbeitslosenquote für die Altersgruppe 20-24 auf dem höchsten Stand seit langer Zeit (außerhalb der Covid-19-Pandemie und der Finanzkrise 2008) liegt.

Bitte interpretiert dies nicht als den Weltuntergang. Es handelt sich lediglich um eine Abkühlung. Sollte es tatsächlich bei dieser Abkühlung bleiben, könnten die Sektoren am meisten profitieren, die aktuell noch unvorteilhaft erscheinen.

• RSP (Equal Weighted S&P 500): Bietet eine ausgewogenere Bewertung als der traditionelle S&P 500.

• SPMD (S&P 400 Midcaps): Historisch gesehen sehr günstig im Vergleich zum S&P 500.

• Russell 2000 (risikoreich).

• US Regional Banks (KRE): Viele handeln derzeit unter ihrem Buchwert (auch risikoreich ohne ein 'soft landing'.

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Es zeigt sich, dass in fast 40% der US-Bundesstaaten ein signifikanter Anstieg der Arbeitslosenquoten zu verzeichnen ist, gemessen an der Sahm-Regel*. Diese Bundesstaaten tragen fast zur Hälfte zum Bruttoinlandsprodukt der USA bei.

*Ich habe überprüft, bei welchen der 50 Bundesstaaten der USA der dreimonatige gleitende Durchschnitt der Arbeitslosenquote um 0,50 Prozentpunkte oder mehr angestiegen ist, verglichen mit dem niedrigsten Wert der dreimonatigen Durchschnitte der letzten 12 Monate.

Die von mir erstellte Grafik verdeutlicht zudem, dass in historischen Vergleichen, wann immer der Schwellenwert von 25% überschritten wurde, dies stets mit einer Rezession einherging.

Einordnung meiner eigenen Positionierung:

Ich halte derzeit keine großen Short-Positionen in Aktien. Momentan reicht mir eine Absicherung durch die generelle Übergewichtung von zweijährigen US-Staatsanleihen (US 2Y Notes), die ich mir bei knapp 5% gesichert habe, sowie durch den Steepener Trade*.

*Der Steepener Trade setzt auf die Erwartung, dass entweder eine Korrektur des Marktes durch ein Bear Steepening – ein seltenes Szenario, in dem die Renditen langlaufender Anleihen stärker steigen als die der kurzlaufenden – erfolgt, oder dass es zu einem Bull Steepening kommt, wenn eine signifikante wirtschaftliche Abschwächung eintritt (z. B. Anstieg der Arbeitslosenquote oder größere Probleme auf den Finanzmärkten). In beiden Fällen dient der Steepener Trade als Absicherung. Sollte sich die Marktlage jedoch nicht verändern, profitiere ich durch mein restliches Portfolio.

Es amüsiert mich stets, wenn einige Medien und Händler behaupten, die Wirtschaft sei stabil und weder Zinserhöhungen noch quantitative Straffung hätten einen Einfluss darauf. Doch wann war das jemals der Fall? Die Auswirkungen dieser Maßnahmen sind nicht linear und treten oft unerwartet und schwer vorhersagbar auf. Sie manifestieren sich in komplexen, nicht-linearen Reaktionsmustern, die plötzlich sichtbar werden. Für viele bleibt die nicht-lineare Natur wirtschaftlicher Veränderungen jedoch schwer fassbar, wodurch sie im Denken des Status quo verharren und zukünftige Entwicklungen als einfache, lineare Fortschreibungen betrachten.

Warum sollte man sich also ständig mit Risiken auseinandersetzen?

Dies ist im Wesentlichen meine Hauptaufgabe. Ich bin fast durchgehend Long-positioniert im Markt und bin ständig darauf bedacht, mögliche Fehlentwicklungen zu erkennen. Stanley Druckenmiller selbst behauptet, dass sein anhaltender bearisher Bias ihm geholfen hat, niemals ein Jahr mit negativer Rendite in seiner Karriere zu verzeichnen.

Dabei liegt die wahre Kunst darin, Risiken korrekt zu bewerten und angemessen darauf zu reagieren. Aus meinen Gesprächen mit verschiedenen Kunden in den letzten Monaten habe ich gelernt: Die meisten sind bei Marktkorrekturen zu risikoscheu und neigen dazu, nach starken und aus ihrer Sicht irrationalen Marktanstiegen zu viel Risiko einzugehen, insbesondere durch (Short) Hedging-Strategien. Würden sie dieses Risiko stattdessen nach Marktkorrekturen eingehen, stünden sie deutlich besser da. Doch genau dann fehlt es vielen an Perspektive und Mut. Wenn ich sehe, dass der Markt stark gefallen ist, erkenne ich auch das Risiko, dass er ebenso stark wieder ansteigen könnte. Dann liegt mein Risiko darin, nicht ausreichend investiert zu sein. Dieses Risiko muss ich ebenso managen können, indem ich gegebenenfalls stärker long gehe. Grundsätzlich sollte man tendenziell mehr Long-Positionen halten, als man durch Short-Strategien abzusichern versucht. Langfristig ist das Risikoverhältnis immer asymmetrisch bezüglich Aufwärtsbewegungen.

Doom & Gloom-Strategien führen selten zum Erfolg; eine angemessene Risikoeinschätzung gepaart mit einem leichten bearishen Bias hingegen ermöglicht es, potenzielle Probleme frühzeitig zu erkennen. Für die meisten Anleger ist eine Erhöhung des Cash-Anteils, der immerhin über 5% pro Jahr einbringen kann, die beste Absicherung. Dies ist oft vorteilhafter, als Geld für komplizierte und kostspielige Absicherungsstrategien auszugeben.

Jetzt abonnieren

Bleiben wir aber vorerst bei den schlechten Nachrichten. Der Chicagoer Einkaufsmanagerindex (PMI), veröffentlicht am 31.05. (mein Geburtstag), fiel deutlich niedriger aus als erwartet und erreichte ein Niveau, das historisch gesehen fast immer mit einer Rezession einhergeht. Der aktuelle Wert von 35,4 im Chicagoer Einkaufsmanagerindex weist auf eine signifikante Kontraktion in der wirtschaftlichen Aktivität des verarbeitenden Gewerbes und der Dienstleistungen in der Region Chicago hin. Dies liegt deutlich unter der neutralen Schwelle von 50, die den Übergang zwischen Wachstum und Kontraktion markiert.

Eine technische Perspektive

In meinem letzten Beitrag habe ich verschiedene Szenarien für einen möglichen Ausbruch bei den S&P 500 Futures vorgestellt. Letztendlich erlebten wir einen fehlgeschlagenen Ausbruch, auch als "Swing Point Failure" bekannt.

Vor den Nvidia-Ergebnissen befanden sich die Futures in einer Konsolidierungsphase mit sehr geringem relativen Volumen (rot = unterdurchschnittlich). Nach den positiven Nachrichten von Nvidia kam es dann zu einem Ausbruchsversuch, der neue Höchststände erreichen sollte, begleitet von hohem relativem Volumen. Doch unmittelbar nach der Eröffnung der US-Börsen um 15:30 Uhr setzte ein Verkaufsdruck ein. Als der S&P 500 daraufhin zurückfiel und der Ausbruch trotz scheinbar optimaler Bedingungen scheiterte, war eindeutig von einem gescheiterten Ausbruch zu sprechen.

Rückblickend lässt sich das leicht behaupten, doch ich hatte dies bereits 25 Minuten nach der Börseneröffnung auf X (ehemals Twitter) als gescheiterten Ausbruch deklariert.

Auch ohne tiefergehende technische Marktanalyse lässt sich leicht nachvollziehen, dass nach den extrem positiven Nvidia-Ergebnissen und den zum damaligen Zeitpunkt angemessenen CPI-Daten eigentlich alle Voraussetzungen für einen Durchbruch zu neuen Höchstständen gegeben waren. Wenn es trotzdem nicht gelingt, wird offensichtlich, dass dem Markt die Kraft ausgeht. Daraufhin haben wir bis zum 31.05. einen Rückgang von fast 3% erlebt.

Meiner Meinung nach sind technische Signale jedoch ohne eine gründliche Kontextanalyse und ein Verständnis für das Marktgeschehen wertlos. Ich betrachte technische Analysen des Marktes lediglich als einfache Orientierungshilfe, um zu verstehen, wo wir uns momentan befinden. Mir ist auch bewusst, dass der weitere Verkaufsdruck nicht aufgrund des gescheiterten Ausbruchs entstand, sondern wegen der folgenden schlechten Ergebnisse der Anleiheauktionen.

Jetzt abonnieren

Es handelte sich um US-Staatsanleihen mit Laufzeiten von 2, 5 und 7 Jahren, die vom US-Finanzministerium herausgegeben wurden. Insbesondere die 2- und 5-jährigen Anleihen boten eine attraktive Rendite, die für die meisten Marktteilnehmer sehr verlockend sein sollte. Trotzdem fand die Auktion eine überraschend schlechte Aufnahme. Dies ist ein bedenkliches Zeichen. Sofort entsteht das Narrativ: Wenn schon die 2-jährigen Anleihen schlecht angenommen werden, wie steht es dann um die 20- oder 30-jährigen Anleihen? Die Folge war eine unmittelbar steilere Zinskurve. Der Aktienmarkt reagierte daraufhin mit einem Abverkauf und konnte sich erst am Freitag wieder stabilisieren, als sich auch die Zinskurve stabilisiert hatte.

Wie man Anleihenauktionen bewerten kann, habe ich bereits in einem ausführlichen YouTube-Video dargestellt:

Arbeitsmarktbericht am Freitag

Es mehren sich die ersten, ernsthaften Warnsignale, die auf eine Abschwächung der Wirtschaft hindeuten – wenn auch nicht auf eine dramatische Rezession. Der Arbeitsmarktbericht am Freitag wird entscheidend sein, um zu sehen, ob diese Schwäche weiterhin Bestand hat.

Unglaublich, aber wahr: der breite Aktienmarkt leidet. Ein Blick auf den gleichgewichteten S&P 500 (RSP) oder den Russell 2000 (IWM) zeigt, dass Anlagen in Cash (t-Bills) in den letzten zwei Jahren (seit Anhebung der Zinsen) deutlich attraktiver gewesen wären – sie boten mehr Rendite und keine Schwankungen. Der breite Aktienmarkt erreicht gerade einmal einen Total Return von 6%, während Investoren zwischendurch Einbrüche von bis zu 25% erleben mussten! Und dieser Vergleich ist eigentlich viel zu unfair, denn im ersten Jahr erzielte Cash kaum Rendite.

Natürlich ist eine vollständige Umschichtung in Cash keine Lösung. Dennoch erhöhen derzeit einige der weltbesten Investoren, wie Buffett, Druckenmiller und andere, ihren Cash-Anteil auf 10-20%. In diesen undurchsichtigen Zeiten kann eine solche Strategie schützen und bei Marktvolatilität neue Opportunitäten generieren.

Wer dennoch nicht auf mögliche Gewinne am Markt verzichten möchte, sollte überlegen, auf positiv konvexe Strategien umzusteigen, indem er ein sogenanntes Stock Replacement umsetzt (steuerlich nicht für alle umsetzbar).

In diesem Fall würde man seine Aktienbestände verkaufen und sie gegen gleichwertige, am Geld oder leicht aus dem Geld liegende Call-Optionen mit einer Laufzeit von über 90 Tagen (90+ DTE) tauschen. Bei der aktuell noch niedrigen Volatilität sind die Kosten dafür überschaubar. Sollte es zu einer stärkeren Korrektur kommen, würde man lediglich das gezahlte Premium verlieren. Sollte der Markt jedoch weiter steigen, bleibt man weiterhin beteiligt. Dies bietet ein deutlich besseres Risiko-Ertrags-Verhältnis, falls man überhaupt am Markt beteiligt bleiben möchte.

Ich weiß nicht, wie es euch geht, aber mich lässt das Gefühl nicht los, dass der Markt an einem Wendepunkt steht. Dieses Gefühl muss sich allerdings erst durch konkrete Daten und vor allem Preisreaktionen bestätigen. Daher gilt: abwarten und aufpassen!

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

“It ain’t what you don’t know that gets you into trouble. It’s what you know for sure that just ain’t so. “ – Mark Twain (Es ist nicht das, was du nicht weißt, was dich in Schwierigkeiten bringt. Es ist das, wovon du fest überzeugt bist, das einfach nicht stimmt.)

Die letzten Beiträge haben die Marktbedingungen treffend beschrieben. Inmitten des Iran-Israel-Konflikts und eines VIX von über 20 war meine größte Position, den VIX zu shorten, insbesondere durch VX-Futures. Nachdem wir die Liquiditätsbedingungen analysiert haben, bestätigte die asymmetrische Reaktionsfunktion auf neue Daten unsere Annahmen perfekt. Doch jetzt ist die Volatilität am Boden, der Markt klebt am Allzeithoch, und Rohstoffe wie Gold und Kupfer laufen davon, was größere direktionale Trades schwieriger macht. Wie geht es weiter?

Zunächst werden wir kurz die technische Seite des Marktes betrachten. Anschließend werde ich meine Analysen zum Arbeitsmarkt präsentieren, der sich an einem kritischen Wendepunkt befindet und teilweise auf Bundesstaatenebene ein Rezessionssignal triggert – ein Aspekt, den man keinesfalls unterschätzen sollte.

S&P 500 am Allzeithoch: Risiko-Reward: Symmetrisch

Wenn der Markt sein altes Allzeithoch erreicht, ist der Plan recht einfach. Ein bullisches Szenario ist ein starker Kursschub und ein Ausbruch über das Hoch mit viel Volumen. Ein neutrales Szenario ist eine Konsolidierung unterhalb des Hochs. Ein bärisches Szenario tritt bei einem „false breakout“ (auch Swing-Point-Failure genannt) auf, wenn der S&P 500 zunächst ein neues Allzeithoch erreicht, dann aber darunter schließt.

Für diese Analyse nutze ich stets den E-Mini S&P 500 Future. Hier agieren die großen Händler, und die einzelnen Kursmarken erfahren signifikante Beachtung.

Zur Einordnung: Beta- und Alpha-Portfolio

Ich persönlich verwalte ein sogenanntes Beta-Portfolio (in Relation deutlich größer) und ein Alpha-Portfolio. Das Beta-Portfolio ist stets investiert, wobei ich lediglich die Asset-Allokationen anpasse, um eine risiko-adjustierte Rendite zu maximieren. Das Alpha-Portfolio hingegen dient als Trading-Portfolio, das direktionale Trades eingeht und erheblich mehr Risiko übernimmt, inklusive hoch gehebelter Long- und Short-Positionen.

Aus psychologischer Sicht ist es beruhigend und angenehm, stets investiert zu sein. Auf lange Sicht ist dies die beste Strategie. Es ist wichtig, klare Regeln zu definieren und im Beta-Portfolio keine plötzlichen wilden, direktionalen Wetten einzugehen.

Die Definition des eigenen Portfolios

Jeder Anleger muss für sich selbst definieren, was sein Portfolio überhaupt ist.

Beta ist der Markt. Investiere ich in den S&P 500, habe ich ein Beta von 1. Investiere ich in solide Value-Werte, habe ich ein Beta von unter 1. Investiere ich in High-Growth-Aktien, kann mein Beta bei 1,5 oder 2 liegen. Ein solches Portfolio würde stärkere Schwankungen aufweisen – sowohl nach oben als auch nach unten.

Alpha hingegen ist etwas ganz anderes. Alpha repräsentiert den unkorrelierten Return, den man zusätzlich zur risikofreien Rendite generiert.

Beta-Portfolios und ihre Realität

Und ganz ehrlich: Die allermeisten Menschen haben ein Beta-Portfolio. Egal, ob sie Optionsstrategien umsetzen oder wochenlang überlegen, welche Aktien sie ins Portfolio aufnehmen – wenn der Markt stark fällt, ist das Portfolio im Minus. Das ist Beta. Und das ist auch vollkommen okay. Man muss es einfach nur akzeptieren und verstehen. Innerhalb eines Beta-Portfolios kann man Risiken nicht eliminieren, sondern nur transformieren. Im Grunde bleibt alles dasselbe, aber das Risiko wird durch Allokationsentscheidungen nur unterschiedlich gewichtet.

Einige Beispiele dafür sind:

• Long Bitcoin = 3x gehebelter Nasdaq 100

• Long Nasdaq = gehebelter S&P 500

• Short VIX Futures = 5x gehebelter S&P 500

• Short 0,2x VIX Futures = Long S&P 500

• Long Aktien = Short Volatilität

• Long Aktien = Short Put (ATM), Long Call (ATM)

• Long Gold Miner = Long gehebeltes Gold

Entscheidungsfindung beim S&P 500

Also, long story short: Der S&P 500 befindet sich an einer wichtigen Marke. Die Entscheidung, was man hier tun kann, betrifft das Alpha-Portfolio.

Die Frage, die ich mir auf diesem relativ hohen Niveau stelle, lautet: Wird der S&P 500 in den nächsten 12 Monaten deutlich mehr als 5,4 % steigen? (Denn 5,4 % bekomme ich ja schon ohne Risiko.) Diese Frage muss jeder für sich selbst beantworten, und die Antwort entscheidet darüber, ob das Risiko-Gewinn-Verhältnis hier noch passt. Ich beantworte die Frage mit einem bedingten Ja – allerdings nur mit einem gewissen Leverage. Das alte Allzeithoch (nach einen bullischen Ausbruch) dient hier ganz klar als Stop-Loss.

Arbeitsmarkt in Kalifornien signalisiert Rezession

Jetzt kommen wir zum Arbeitsmarkt, der nicht nur das Alpha-Portfolio, sondern auch die Asset-Allokationen im Beta-Portfolio betrifft.

Der US-Arbeitsmarkt verliert langsam an Dynamik. Was zunächst positiv gefeiert wird, wirft bei mir einige Fragen auf. Zusätzlich wurden die PPI-Daten (Producer Price Index) extrem nach unten revidiert, und die Einzelhandelsumsätze zeigen, dass auch der Konsument an Dynamik verliert.

Auffälligkeiten bei den Arbeitsmarktdaten

Beim Durchgehen der Arbeitsmarktdaten ist mir Folgendes aufgefallen: Auf Bundesstaatenebene gibt es mittlerweile einige, in denen die Arbeitslosigkeit stärker ansteigt. Besonders auffällig ist hier Kalifornien.

Hier liegt die Arbeitslosenquote mittlerweile bei 5,3 %. Interessanter ist jedoch die Geschwindigkeit der Veränderung, die bereits auf ein Rezessionssignal hindeutet.

In meiner Analyse habe ich die Methodik der SAHM-Regel auf die kalifornischen Arbeitslosendaten übertragen. Die SAHM-Regel misst negatives Momentum am Arbeitsmarkt.

Die Sahm-Regel, oder Sahm-Rezessionsindikator, ist ein Wirtschaftsindikator, der verwendet wird, um den Beginn einer Rezession zu signalisieren. Die Regel besagt, dass eine Rezession beginnt, wenn der gleitende Dreimonatsdurchschnitt der nationalen Arbeitslosenquote (U3) um 0,50 Prozentpunkte oder mehr im Vergleich zum Minimum der Dreimonatsdurchschnitte der letzten 12 Monate ansteigt. Mit anderen Worten, wenn die Arbeitslosenquote in einem relativ kurzen Zeitraum signifikant ansteigt, deutet dies auf wirtschaftliche Schwierigkeiten hin und kann ein Signal für den Beginn einer Rezession sein.

Die SAHM-Regel hatte seit 1960 eine 100 % Trefferquote. Daher war ich daran interessiert, wie es aussieht, wenn man die Regel auf andere große Bundesstaaten überträgt. Im folgenden Chart habe ich die SAHM-Regel auf die kalifornischen Arbeitsmarktdaten (in Blau) angewendet und als Vergleich die bekannte SAHM-Regel (in Orange) dargestellt.

Hier sieht man, dass der Arbeitsmarkt in Kalifornien schon längst ein Rezessionssignal getriggert hat. Für den gesamten US-Arbeitsmarkt liegt der Wert aktuell bei 0,37 und somit am höchsten Stand innerhalb des aktuellen Zyklus. Die grauen Bereiche markieren Rezessionen. Bei genauerem Hinsehen erkennt man, dass der kalifornische Arbeitsmarkt 1990 und vor der Finanzkrise 2008 als führender Indikator gedient hat. In allen anderen Fällen ist der Zusammenhang der Arbeitslosenzahlen zwischen allen Bundesstaaten und Kalifornien sehr hoch. Die Vorhersagekraft der Arbeitsmarktdaten innerhalb von Kalifornien ist nicht nur augenscheinlich, sondern auch statistisch gegeben, wie das nachfolgende Chart zeigt.

Hier habe ich eine Regressionsanalyse durchgeführt, die zeigt, dass die Arbeitslosenquote in Kalifornien 94,3 % der Varianz der bundesweiten Arbeitslosenquote vorhersagt.

Man kann nur hoffen, dass ich falsch liege und die Arbeitslosenquote in den USA nicht weiter ansteigt. Denn das negative Momentum ist dann nur noch schwer zu bremsen und verstärkt sich gegenseitig. Mehr Arbeitslose führen zu weniger Konsumnachfrage, Unternehmen verdienen weniger, entlassen mehr Mitarbeiter, was wiederum eine noch geringere Konsumnachfrage zur Folge hat.

Jetzt abonnieren

Es sollte jedem klar sein, dass die Abkühlung des US-Arbeitsmarktes ein schmaler Grat ist. Eine geringe Abkühlung ist gut, aber ein stärkerer Rückgang darf nicht passieren. Es ist also essenziell, die Dynamiken genau zu beobachten!

(Für die Nerds: Ich ziehe die Roh-Daten über eine API-Anbindung der St. Louis Fed. Dadurch bleiben meine Charts stets aktuell, und ich werde in Zukunft schnelle Updates posten können.)

Nvidia als wichtigstes Ereignis der kommenden Woche

Bis es zu neuen makroökonomischen Daten kommt, wird vorerst Nvidia ihre Quartalszahlen melden. Ob man Nvidia im Portfolio hat oder nicht, spielt keine Rolle. Letztlich sind alle davon betroffen. Der letzte starke Quartalsbericht sorgte dafür, dass der S&P 500 an einem Tag um über 2 % und der Nasdaq 100 fast 3 % gestiegen ist. Die potenzielle Schwankungsbreite ist also höher als bei allen bisherigen makroökonomischen Daten! Nvidia hat ein enormes Gewicht im S&P 500 und Nasdaq 100 und hat das Potenzial, einige andere hochgewichtete Tech-Unternehmen zu beeinflussen – sowohl positiv als auch negativ.

Viel Erfolg bei einer neuen, frischen Börsenwoche!

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Daran knüpfe ich jetzt an. Fassen wir zusammen:

Am Montag hat das US-Finanzministerium seinen Finanzierungsbedarf veröffentlicht. Erwartet wurden 202 Milliarden Dollar, es wurden jedoch 243 Milliarden Dollar (bearish) verzeichnet. Zusätzlich wurde angekündigt, dass für das dritte Quartal 2024 neue Anleihen im Wert von 847 Milliarden Dollar (netto Neuverschuldung) ausgegeben werden sollen und dass das Ziel für das Treasury General Account (TGA), quasi das Girokonto des Finanzministeriums, ein Cash Level von 850 Milliarden Dollar anstrebt (bearish).

Der hohe Zielwert von 850 Milliarden im TGA liegt über den Erwartungen und ist nicht förderlich für die Liquidität. Ein niedrigerer TGA-Zielwert würde darauf hindeuten, dass das Finanzministerium das überschüssige Geld für Investitionen oder für Buybacks verwendet. Ein höherer TGA deutet darauf hin, dass keine aktiven Maßnahmen ergriffen werden und die dem Markt entzogene Liquidität ungenutzt bleibt.

Auf Twitter habe ich danach gepostet

Mich hat überrascht, dass der Strangle – der gleichzeitige Kauf eines Calls und eines Puts – so unglaublich günstig war.

Mit dem Kauf eines Strangles spekuliert man darauf, dass der Markt stärker schwankt, als es derzeit eingepreist ist. Die Richtung ist dabei nebensächlich, solange es zu extremen Bewegungen kommt. Mit dem simultanen Erwerb einer Call-Option und einer Put-Option erwirbt man das Recht, zu einem festgelegten Preis sowohl zu kaufen als auch zu verkaufen – praktisch eine Art Absicherung gegen starke Marktbewegungen. Dieses Recht verliert jedoch mit der Zeit an Wert, wenn der Markt sich nicht signifikant bewegt.

Für mich war es, aufgrund des anstehenden QT Tapering, der Treasury Buybacks und des QRA – eine Kombination, die es innerhalb einer Woche noch nie gegeben hatte – eine vollkommen unangemessene Bepreisung der durch Optionen implizierten Volatilität. Doch wie immer gilt: Der Markt ist effizient darin, ineffizient zu sein.

Ein Tag später ist der Strangle um 100% gestiegen, und ich habe ihn verkauft.

Es macht Sinn, kurzlaufende Strangles schnell zu verkaufen, da sie mit jedem Tag an Wert verlieren (siehe das Optionsgriechen 'Theta'). Man sollte sie entweder verkaufen oder die Spanne im zugrunde liegenden Asset „risikolos“ handeln. Mehr zum Scalping von positivem Gamma werde ich in einem gesonderten Beitrag erläutern.

Zurück zur makroökonomischen Show von Jerome Powell und Janet Yellen

Am Mittwoch hat das Finanzministerium noch veröffentlicht, zu welchen Laufzeiten die netto Neuverschuldung von 243 Milliarden Dollar erfolgt. Hier gab es glücklicherweise keine Überraschungen. Es bestand das Risiko, dass mehr Schulden auf das lange Ende der Laufzeit abgewälzt werden, was extrem liquiditätsdrosselnd gewesen wäre. Janet Yellen setzt weiterhin darauf, einen sehr großen Anteil über T-Bills zu finanzieren.

Für diejenigen, die das YouTube-Video nicht gesehen haben: Die Finanzierung über T-Bills ist liquiditätsneutral. Das Finanzministerium verlagert seit Ende Oktober 2023 verstärkt auf T-Bills (der Versuch, mehr auf das lange Ende zu verlagern, scheiterte, wie von Ende Juli bis Ende Oktober 2023 zu beobachten war). Diese erforderliche Liquidität stammt aus der Reverse Repo Facility (RRP). Solange diese noch gefüllt ist, kann Janet Yellen die aktuellen Liquiditätsbedingungen sehr gut managen.

Aber Vorsicht! Man darf das große Ganze nicht aus den Augen verlieren. Das gesamte Vorgehen ist temporär und alles andere als nachhaltig!

Das Finanzministerium hat einerseits Vorgaben, wie hoch der Anteil der T-Bills sein sollte (15-20%), und andererseits wird bald auch die überschüssige Liquidität in der Reverse Repo Facility aufgebraucht sein. In den letzten Quartalen war und ist der T-Bill-Anteil extrem erhöht. Wenn man den letzten Bericht des Treasury Borrowing Advisory Committee (TBAC) durchliest, wird klar, was das für die Zukunft bedeutet.

Kurz gesagt: Mehr T-Bills jetzt bedeutet in der Zukunft deutlich mehr Anleihen mit längerer Laufzeit (Coupon-Anleihen), die dem Finanzsystem letztendlich die letzte Liquidität entziehen.

The Committee supported a return to the 15-20% range in the medium term, noting this may happen without further coupon increases. There were some members who felt the T-bill share recommendation could be revisited at a later date, given market developments and continued robust demand in the years since the original recommendation. Regardless, the Committee recognizes that it may be appropriate in the future to consider incremental increases in coupon issuance depending on how deficits are realized in the coming years. 

Das bedeutet auch, dass dadurch die Zinskurve „nur noch“ steiler werden kann und wir aktuell die Probleme einfach nach hinten verschieben – wahrscheinlich für eine dann andere Administration in den USA.

Das Defizit in den USA beträgt derzeit fast 7%. Ein derart hohes Defizit ohne Wirtschaftskrise und bei niedriger Arbeitslosigkeit ist ungewöhnlich, unnötig und zugleich gefährlich. Wie soll die USA adäquat reagieren, falls es der Wirtschaft demnächst doch schlechter geht? Durchschnittlich führt eine Rezession zu einer Defiziterhöhung um 4%. Bei den letzten drei Rezessionen war allerdings eine Zunahme um 9% zu verzeichnen. Die Fähigkeit, auf eine auch nur milde Rezession zu reagieren, stellt sich als absolut unzureichend dar. Die übliche Reaktion – das "Drucken von Geld" (Emission weiterer Anleihen, quantitative Lockerung) – könnte den Dollar erheblich unter Druck setzen.

Jay Powell schon wieder dovish!

Jay Powell zeigte sich erneut dovish und ließ damit wieder einmal die Gelegenheit ungenutzt, eine hawkishe Haltung einzunehmen. Seit Dezember zeigt sich Jay Powell konsequent dovish. Diese unerwartete Haltung überraschte mich damals völlig, sodass ich gezwungen war, in großem Stil Assets zu kaufen. Am 14. Dezember 2023 nach dem Fed Meeting schrieb ich aber auch:

In meinen Blog-Posts danach habe ich mehrfach betont, dass es ratsam war, Emerging Markets und inflationäre Anlageklassen zu übergewichten. Zu diesen Anlagen zählen Kupferunternehmen (COPX), Gold und eventuell auch Bitcoin. All diese Assets haben teilweise deutlich den S&P 500 übertroffen und befinden sich nun größtenteils in einer notwendigen Korrekturphase.

Vorsicht bei Bitcoin: Persönlich würde ich eine starke Gewichtung von Bitcoin aufgrund des “risk of ruin” nicht empfehlen. Die anfänglichen Kapitalzuflüsse in die neuen US-BTC ETFs waren sehr stark, haben jedoch vor einigen Wochen ihren Höhepunkt erreicht und sind seither stark zurückgegangen. Interessanterweise fiel dieser Rückgang mit den ETF-Zuflüssen in die Nasdaq 100 ETFs zusammen. Es scheint, als gäbe es eine große Überschneidung zwischen den beiden Anlegergruppen (haha). Seit 2018 verhält sich BTC sehr ähnlich wie ein 3x gehebelter Nasdaq 100 ETF. Derzeit ist es nichts anderes als ein Risiko Asset, das von günstigen Liquiditätsbedingungen profitiert. Sollte sich Bitcoin weiterhin wie ein 3x gehebelter Nasdaq 100 ETF verhalten, stellt es lediglich eine andere Form des Betas und eine Transformation von Risiken dar. Es bleibt abzuwarten, ob Bitcoin in einer Rezession, bei einem zu hohen US-Defizit und deutlicher Dollarschwäche als Absicherung dienen kann. Obwohl die Performance von Bitcoin in den letzten Monaten beachtlich war, darf man nicht vergessen, dass fast alle positiven Erwartungen für Bitcoin bereits eingetreten sind, es jedoch nicht geschafft hat, signifikant über sein Allzeithoch von 2021 zu steigen. Das ist überraschend, besonders wenn man bedenkt, dass der S&P 500, der Nasdaq 100 und Gold bereits neue Allzeithochs erreicht haben. Dies könnte entweder nur eine zeitlich ungewöhnliche Korrektur für Bitcoin sein oder eine große Enttäuschung.

Aber zurück zu Jay Dovish Powell.

Er war nicht nur in seiner Ausdrucksweise dovish, sondern vor allem zeigte das entschiedene QT Tapering eine klare dovishe Haltung. Dies ist besonders im Kontext relevant, da der Markt befürchtete, dass Powell mögliche Zinserhöhungen ansprechen könnte – was er explizit abgelehnt hat – und das QT Tapering möglicherweise verschieben würde. Das QT Tapering wurde jedoch nicht verschoben und fiel sogar umfangreicher aus als erwartet! Anstatt der 60 Milliarden Dollar an Anleihen, die monatlich auslaufen und nicht reinvestiert werden, wurde das Limit nun auf 25 Milliarden gesetzt (das ist bullish, weil es zumindest weniger die Liquidität einschränkt - und weil es das was Janet Yellen mehr an Anleihen herausgibt, mehr oder weniger ausgleichen kann), obwohl ein Limit von 30 Milliarden erwartet wurde. Dies geschieht in einer Zeit, in der die Inflation wieder an Dynamik gewinnt. Auch hier bin ich mir nicht sicher, ob das eine kluge Entscheidung ist. Ich frage mich, was Jay Powell sieht – sind es latente Tail-Risiken im Finanzsystem oder ist das Vorgehen einfach politisch motiviert? Jay Powell hätte im Dezember ganz einfach dem Markt den Wind aus den Segeln nehmen können. Oder wäre dann alles zusammengebrochen? Wir können hier nur spekulieren und auf die Informationen reagieren, die uns vorliegen.

Des Weiteren führt Janet Yellen einen Rückkauf von Anleihen durch. Es ist das erste Mal seit über 20 Jahren. Es gab (bullishe) Spekulationen , dass das US-Finanzministerium kurzfristige Anleihen herausgibt und langfristige Anleihen zurückkauft oder Liquidität für die Käufe aus dem TGA nutzt. Das ist jedoch nicht eingetreten. Der Rückkauf ist "Duration-Neutral" und somit ein Nullsummenspiel.

Fassen wir das Ganze zusammen:

Man kann sagen, dass das Zusammenspiel zwischen der Fed und dem US-Finanzministerium aktuell für eine temporäre leichte Verbesserung der Liquiditätsbedingungen sorgt, diese jedoch mittelfristig negativ sind (Q3-Ausblick und zukünftig weniger T-Bills). Das Zusammenspiel sorgt auch dafür, dass der Rückgang im Reverse Repo (RRP) verlangsamt wird. Dadurch verschafft sich die Fed Zeit und kann die Zinsen länger hoch halten und das jetzt gedrosselte QT länger laufen lassen.

Man darf bei der Wahrscheinlichkeit von Zinssenkungen im Hinblick auf die Fed Funds Rate eines nicht vergessen: Aussagen wie 'Die Wahrscheinlichkeit einer Zinssenkung im Juli liegt aktuell bei 30%' sind verzerrt. Wahrscheinlichkeiten in diesem Markt sind bimodal verteilt. Das bedeutet, es gibt eine hohe Wahrscheinlichkeit, dass es überhaupt keine Zinssenkungen gibt, und gleichzeitig eine hohe Wahrscheinlichkeit für viele Zinssenkungen (Rezessionswetten). Bildet man das arithmetische Mittel dieser bimodalen Verteilungen (was man nicht tun sollte), entstehen die üblichen Aussagen. Der Anleihenmarkt preist dies relativ gut ein und das schon seit Monaten. Es besteht eine hohe Wahrscheinlichkeit, dass es überhaupt keine Zinssenkungen gibt. Die restlichen Wetten, die die Verteilungsfunktion verzerren, sind Absicherungen gegen einen Wirtschaftsabsturz (was sehr viele Zinssenkungen bedeuten würde).

Jetzt abonnieren

Was heißt das nun rein praktisch?

1. Steilere Zinskurve (Steepener Trade) & TIPS

   Eine übermäßige Herausgabe von neuen Anleihen macht eine zu hohe Gewichtung von länger laufenden Anleihen (TLT) im Vergleich zu Alternativen unattraktiv. Bereits vor 1 1/2 Monaten habe ich darauf hingewiesen, dass ich mein Durationrisiko deutlich reduziert habe und lieber auf TIPS (STIP) (inflationsgeschützte Anleihen) setze. Damit konnte ich einige Verluste vermeiden.

2. Gold favorisieren (keine Miners)

   Miners sind im Wesentlichen ein höheres Beta von Gold, das im Laufe der Zeit aufgrund höherer Kosten eine negative Abweichung (Volatility Drift) aufweist (siehe langfristiges Chart von GLD/GDX). Wer denkt: "10% Gold und 5% Miners", kann lieber direkt 15-20% Gold aufbauen. Ich warte derzeit auf eine Korrektur im Bereich von $2.150-$2.200 und verkaufe bis dahin Puts.

3. Verkauf von jeglichem Volatilitätsanstieg

   In meinem letzten Post zum Iran-Israel-Konflikt habe ich die kleine Panik genutzt, um meine Short VIX (genauer VX) Position auszubauen (auf über 30% des Portfolios). Das ging gut auf und garantiert eine nette Roll Yield sowie eine ordentliche Rendite bei einem richtungslosen S&P 500.

4. Orientierung mehr und mehr außerhalb der USA

   Am 21. Januar schrieb ich auf Substack: 'Emerging Markets (EM) werden die USA in der Performance übertreffen'. Mittlerweile ist es so weit. Dabei wird meist nur die Year-to-Date-Performance verglichen. Fast niemand kauft jemals zu Jahresbeginn am ersten Tag alles und legt die Asset Allocation fest. Viel bemerkenswerter war jedoch, dass gegen Ende Januar die Emerging Markets komplett ausgebombt waren. Egal wie schlecht jemand beim Dip-Buying war, er hat den S&P 500 mit großem Abstand übertroffen. Ich setze mittlerweile verstärkt auf Indien, Vietnam und Japan, wobei die Positionierung angemessen nach BIP-Ratios erfolgt. Damit bleibt zwangsläufig der Großteil immer in den USA investiert. China habe ich schon länger nicht mehr. Der Anstieg vom Tief war bereits massiv (schon vor Wochen), und das Risiko-Ertrags-Verhältnis hat sich nun deutlich verändert. Außerdem mag ich keine latenten Tail-Risiken. Wenn China tatsächlich Taiwan angreift, hat man nichts anderes als eine zweite Gazprom im Portfolio. Das Geld wäre dann weg.

5. Fremdwährungsrisiko absichern

   Europa und der Euro stehen nicht sonderlich gut da. Dennoch benötigt man keine Euro-Stärke, sondern es genügt eine Dollarschwäche. Die USA sind auf einem guten Weg dorthin. Ich erachte die Risiken als asymmetrisch: Mehr Schwäche in Europa ist weniger wahrscheinlich als eine Dollarschwäche, bedingt durch fiskalpolitische Fehler, gefolgt von der politischen Ahnungslosigkeit der Fed und einem potenziellen Trump als Präsident, der das Ziel verfolgt, den Dollar zu schwächen. Bei einer Währungsabsicherung ändert sich der Net Asset Value (in Euro) des Portfolios (ceteris paribus) nicht, weder wenn der Euro/US-Dollar steigt, noch wenn er sinkt. Ich friere also einfach nur den aktuellen Kurs ein. Währungshedging-Kosten lassen sich relativ schnell und einfach reduzieren, indem man es schafft, mindestens einmal pro Quartal Call-Optionen gegen seine Futures zu verkaufen.

Aus verhaltensökonomischer Sicht sehe ich die Reaktionsfähigkeit auf neue makroökonomische Daten aktuell asymmetrisch zugunsten weiterer Aufwärtsbewegungen. Warum? Bei heißen makroökonomischen Daten wird der Status quo bestätigt (nichts Neues). Bei schwachen Daten hingegen entstehen wieder mehr Fantasien über Zinssenkungen (aktuell gibt es kaum welche). Dies wäre mittelfristig bullish, bis der Markt merkt, dass zu schwache makroökonomische Daten und eine höhere Arbeitslosenquote nicht wirklich gut für die Wirtschaft und das Gewinnwachstum der Unternehmen sind.

Schönes Wochenende und viel Spaß beim letzten Handelstag der Woche!

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

In der vergangenen Woche war eine Zunahme der makroökonomischen und letztlich geopolitischen Volatilität zu beobachten. Der Verbraucherpreisindex (CPI) war zu hoch, der Erzeugerpreisindex (PPI) jedoch akzeptabel. Daraus ergibt sich ein Personal Consumption Expenditures-Preisindex (PCE), der – für die Federal Reserve von besonderem Interesse – voraussichtlich moderat ausfallen wird. Wahrscheinlich wird der Core PCE auf Monatsbasis um 0,3 % steigen.

Gegen Ende der Woche wurde das makroökonomische Szenario von geopolitischen Risiken überschattet. Verschiedene US-Offizielle haben gefühlt 15 Mal wiederholt, dass Iran wahrscheinlich am Wochenende Israel angreifen wird.

Markt und FinTweet reagieren skeptisch: “Jetzt, da Israel vorbereitet ist und es allgemein bekannt ist, wird Iran Israel wahrscheinlich doch nicht angreifen.”

Ach Wirklich? War das nicht ähnlich, als Russland die Ukraine angriff, trotz der wiederholten Warnungen der USA?

Auf Twitter lese ich in Threads Aussagen wie: “Am Montag wird der Markt erstmals negativ auf den Angriff reagieren!”

Der Markt hat doch schon längst reagiert! Der Markt und insbesondere Hedgefonds-Manager und ähnliche Akteure kaufen natürlich Absicherungen VOR dem Ereignis und VOR dem Wochenende. An den Börsen geht es nicht um das Eintreffen bereits veröffentlichter Informationen, sondern um die Erwartungshaltung, die diese Informationen auslösen.

Während der Markt also am Freitagvormittag noch 'schlief' und sich einen solchen Angriff kaum vorstellen konnte, erwarb ich gelassen kurzfristige VIX Call-Optionen und längerfristige VIX Bull Call Spreads. Warum auch nicht? Die kurzfristigen VIX Calls (4 DTE) waren fast kostenlos – ein deutlicher Gegensatz zu anderen Produkten wie beispielsweise Öl Calls.

Im Laufe des Tages entschieden sich immer mehr Menschen, plötzlich dasselbe zu tun. Dies geschah nicht aufgrund der Erwartungen, sondern weil der Markt fiel. Reaktiv auf Preise zu reagieren, unterscheidet sich von der Reaktion auf potenzielle geopolitische Ereignisse. In dem Moment, als Panik ausbrach und meine VIX Calls stark nachgefragt wurden, habe ich sie verkauft! Die Käufer meiner Calls werden am Montag sehr wahrscheinlich einen Totalverlust erleiden. Meine länger laufenden VIX Bull Call Spreads behalte ich jedoch noch, da ich von der erheblichen Schiefe profitiere: Der gekaufte Call hatte eine Volatilität von 75%, während der verkaufte eine von 125% hatte.

Absolute Panik Verkäufe am Freitag

Die Panik der Verkäufe an der Börse am Freitag wird durch meine Statistiken über das Upside- und Downside-Volume an der gesamten New York Stock Exchange deutlich.

Man beachte: Das Downside-Day-Volume erreichte am Freitag 92,5%! Tage mit einem Downside-Volume von über 90% sind selten und weisen erstmals seit längerer Zeit auf panische Verkäufe hin. Solche panischen Verkäufe können den Boden einer kurzfristigen Korrektur markieren, müssen jedoch durch einen 90% Upside Day oder zwei 80% Upside Days bestätigt werden. Ohne diese Bestätigung dienen sie lediglich als erstes Warnsignal, dass die Verkäufe ernst zu nehmen sind. Die letzten 90% Downside Days traten während der Korrektur 2022 und natürlich im Corona-Crash auf. Beide Korrekturen und die jeweilige Bodenbildung, einschließlich des Bodens im Oktober 2023, wurden durch mehrere 90% Upside Days bestätigt und aufgelöst.

Es gibt ein sehr ausführliches und lesenswertes Paper zu den Volumestatistiken, das ich hier für interessierte Leser verlinke.

Sollte bis zum Marktöffnen kein weiterer Zwischenfall* zwischen Iran und Israel auftreten, neige ich als spekulativer Händler dazu, Volatilitäten zu verkaufen und jegliche Kurssteigerungen bei Staatsanleihen zu verkaufen. Außerdem plane ich, am Sonntag um Mitternacht das Future-Opening zu beobachten und gegebenenfalls darauf zu reagieren.

*Mein aktueller Wissensstand ist dieser:

• Kamikaze-Drohnen: 185 abgefeuert, alle 185 abgeschossen, 0 Einschläge

• Ballistische Raketen: 110 abgefeuert, 103 abgeschossen, 7 Einschläge

• Marschflugkörper: 36 abgefeuert, alle 36 abgeschossen, 0 Einschläge

Trefferquote: 2,11%.

Und von Bloomberg: IRAN'S TOP GENERAL SAYS TEHRAN HAS NO PLANS TO CONTINUE AERIAL ATTACK ON ISRAEL.

Jetzt abonnieren

Ich begebe mich nun nach draußen, um die letzten warmen Sonnenstrahlen dieses Tages einzufangen. Während ich die Ruhe genieße, lasse ich meine Gedanken zu einer Hoffnung schweifen – der Hoffnung auf eine Welt, die frei von Hass und Gewalt ist. Ich stelle mir eine Zukunft vor, in der Mitgefühl und Verständnis nicht nur möglich, sondern die Grundlage unseres Zusammenlebens sind…

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Meine theoretischen und praktischen Implikationen sind seitdem unverändert geblieben. Der Steepener-Trade erweist sich weiterhin als solide Stabilisierungsmaßnahme im Portfolio, ähnlich wie die zuvor besprochenen Vermögenswerte, die von inflationären Entwicklungen profitieren. Eine gesunde Korrektur wäre allerdings mittlerweile bei nahezu allen Assets wünschenswert. Zusätzlich sehen wir seit einigen Tagen ist ein ausgeprägtes Bear Steepening. Die Renditen langfristiger Staatsanleihen steigen signifikant stärker als die kurzfristiger Anleihen. Ein Bear Steepening in dieser Ausprägung ist gegen Ende eines Zinsanhebungszyklus äußerst ungewöhnlich und wurde zuletzt im Jahr 1969 beobachtet. Ein verstärktes Bear Steepening wirkt sich in der Regel negativ auf Risikoanlagen aus, wenn es nicht mehr aus reinem gesunden Wirtschaftswachstum zu begründen wäre. Daher ist es ratsam, diesen Zustand sorgfältig zu überwachen.

Dass Jay Powell eine dovish Haltung einnimmt und sich nicht strikt am Inflationsziel von 2 % orientiert, halte ich persönlich für problematisch und zugleich riskant. Trotzdem war und ist es notwendig, darauf zu reagieren. Ich habe diesen Paradigmenwechsel bei der Fed im Dezember analysiert und war zu jenem Zeitpunkt sehr überrascht.

Im nachfolgenden Diagramm sind die Erwartungen bezüglich der Zinssenkungen bis Ende 2024 in Blau visualisiert, während der S&P 500 in Orange dargestellt ist. Ein Wert von 0,77 bedeutet in diesem Zusammenhang 77 Basispunkte oder etwa drei Zinssenkungen bis Ende 2024. Dies ist ein deutlicher Rückgang im Vergleich zu den annähernd sieben Zinssenkungen, die zu Beginn des Jahres noch antizipiert wurden.

Betrachtet man das Diagramm und zieht vorschnell den Schluss, dass dies ein klares Signal für eine Short-Position im S&P 500 sei, sollte man zur Vorsicht mahnen.

Warum gehen also die Erwartungen bezüglich der Zinssenkungen zurück?

Der Grund liegt darin, dass es der Wirtschaft momentan (noch) gut geht. Im Laufe der Zeit habe ich verschiedene Indikatoren, wie zum Beispiel die Sahm-Regel, vorgestellt und kontinuierlich beobachtet. Bislang wurde jedoch keiner dieser Indikatoren ausgelöst, was durchaus positiv zu bewerten ist. Ich bin auf mögliche Entwicklungen vorbereitet und würde meine Strategie anpassen, sobald die Wirtschaft eindeutige Anzeichen einer Schwäche zeigt. Der Versuch, dies im Voraus zu antizipieren, hätte in den letzten Monaten zu erheblichen Verlusten geführt.

Zudem sollte man nicht außer Acht lassen, dass der marktgewichtete S&P 500 hauptsächlich von den Big-Tech-Unternehmen angetrieben wird, die (mit einigen wenigen Ausnahmen) wenig bis gar nicht zinsempfindlich sind. Wer nach einer Korrektur aufgrund der gesunkenen Erwartungen an Zinssenkungen Ausschau hält, wird sich wohl oder übel auf den zinsempfindlicheren Russell 2000 konzentrieren müssen.

Jetzt abonnieren

Ether ETF Arbitrage

Im letzten Jahr, im Juni, hatte ich die Strategie, GBTC long zu gehen und gleichzeitig BITO short zu setzen, auf Instagram vorgestellt (inzwischen bevorzuge ich Substack, da es mir ermöglicht, umfangreicher zu schreiben und zu erklären).

Zur Erläuterung: Die Überlegung basierte auf der Spekulation, dass ein Bitcoin ETF eingeführt werden könnte. Zu diesem Zeitpunkt war GBTC an der Nasdaq kein ETF, sondern ein Fonds, der über den Over-the-Counter-Markt (OTC) erworben werden konnte. Dieser Fonds investierte in Bitcoins, handelte jedoch aus verschiedenen Gründen mit einem Abschlag (Discount) auf den Nettoinventarwert (NAV). Tatsächlich betrug dieser Discount im Juni satte 40%! Die Strategie bestand also darin, GBTC zu diesem Discount zu kaufen und gleichzeitig BITO (ein Bitcoin Futures ETF, der nicht mit einem Discount gehandelt wurde) zu shorten. Dadurch entstand kein Risiko bezüglich des Basiswerts, sondern man spekulierte lediglich auf die Zulassung eines Bitcoin ETFs. Es war offensichtlich: Sollte ein Bitcoin ETF genehmigt werden, würde GBTC in einen echten ETF umgewandelt und aufgrund der ETF-Natur nicht mehr mit einem Discount gehandelt. Somit ergab sich ein Gewinnpotenzial von annähernd 67% Rendite, ohne das Risiko eines Bitcoin-Absturzes einzugehen.

Long Story, Short: Die ETF-Genehmigung wurde erteilt, GBTC handelte nicht mehr mit einem Discount und wurde in einen ETF umgewandelt.

Dies war letztes Jahr einer meiner besten risiko-adjustierten Trades.

Jetzt stellt sich die Frage: Kann ich das wiederholen?

Ähnlich wie zuvor befindet sich ein Ether ETF, der auf eine Genehmigung wartet, seit geraumer Zeit in den Startlöchern.

Grayscale hat auch hier einen Fund (ETHE) an der OTC-Börse gelistet, der erneut zu einem Discount handelt – aktuell bei einem 25% Discount zum NAV.

Warnhinweis: Erstens ist dies keine Handelsempfehlung und zweitens kann dieser Trade ausschließlich von professionellen Händlern umgesetzt werden!

Auch in diesem Szenario möchte ich kein Underlying-Risiko eingehen, sondern ausschließlich den Discount zum NAV handeln. Das bedeutet, ich muss ETHE kaufen und gleichzeitig ETH Futures an der CME shorten, die tatsächlich ETH Futures schon seit geraumer Zeit listet (eine Voraussetzung der SEC für die Zulassung eines ETFs). Die standardmäßigen ETH CME Futures sind für den schrittweisen Aufbau einer Position persönlich zu umfangreich für mich. Glücklicherweise bietet die CME auch ETH Micro Futures an.

Es wird allgemein erwartet, dass die SEC dem Ether ETF im Mai wahrscheinlich eine Absage erteilen wird, daher könnte sich der Prozess noch hinziehen.

Trotzdem könnte man bereits eine kleine Position aufbauen. Wie schon erwähnt, liegt der aktuelle Discount bei 25%. Im anschließenden Chart in TradingView habe ich den Discount visualisiert, wobei ein Wert von 0,75 einem Discount von 25% entspricht.

Angesichts der Annahme, dass sich die Genehmigung eines ETFs (rein spekulativ) noch verzögern könnte, würde ich einen schrittweisen Aufbau der Position vorziehen.

Beispielhafte Aufteilung:

• Bei einem Verhältnis von 0,75 10k USD.

• Fällt das Verhältnis auf 0,65, weitere 10k USD.

• Bei einem Rückgang auf 0,55 folgen zusätzliche 10k USD.

• Sollte das Verhältnis auf 0,50 sinken, weitere 20k USD.

Insgesamt ergibt sich dadurch ein durchschnittliches Verhältnis von 0,57.

Zu beachten ist: Ich möchte kein Underlying-Risiko eingehen. Demzufolge muss man gleichzeitig Short im ETH Future sein.

Sollte das Verhältnis tatsächlich erneut so stark fallen (was einem hohen Discount zum NAV entspräche), könnte bei einer ETF-Genehmigung eine Rendite von 75,44% erzielt werden (von 0,57 auf 1,00).

ETH CME Futures

Das Shorten der ETH CME Futures ist derzeit besonders attraktiv, da sie sich in einer Contango-Situation befinden, d.h., der Futures-Preis liegt über dem aktuellen Ether-Preis (Spot).

Zur Veranschaulichung kann man die TradingView-Ticker MET1!-BITSTAMP:ETHUSD oder MET2!-BITSTAMP:ETHUSD heranziehen.

Um die annualisierte Rendite zu berechnen, ermittelt man die Differenz zwischen dem Futures- und dem Spotkurs und setzt diese in Relation zur Restlaufzeit des Futures. Auf diese Weise ergibt sich, zumindest derzeit, ein positiver Carry Trade, der zusätzlich zur Spekulation auf eine ETF-Genehmigung eine Rendite generiert.

Arbeitsmarktbericht am Freitag

Ich bin besonders aufmerksam, wenn am Freitag, den 5. April, die monatlichen Arbeitsmarktdaten veröffentlicht werden. Es ist meiner Meinung nach von entscheidender Bedeutung, zumindest eine Szenarioanalyse parat zu haben, für den Fall, dass die Erwartungen deutlich verfehlt werden. Wie wird mein Portfolio reagieren, wenn der Arbeitsmarkt sich als außerordentlich schwach erweist? Und wie, wenn der Arbeitsmarkt überhitzt ist und die durchschnittlichen Löhne signifikant stärker gestiegen sind als erwartet?

Prognosen sind in dieser Situation nicht zielführend. Szenarioanalysen hingegen schon. Sollten die Daten im erwarteten Rahmen liegen, kann ich mich wieder anderen Themen widmen. Im besten Fall kostet mich das nur eine Minute meiner Zeit, vorausgesetzt, es gibt keine signifikanten Abweichungen.

Am Mittwoch wurden die ADP-Daten veröffentlicht – das sind die Zahlen der Lohnabwickler. Diese lagen mit 184.000 Stellen über den Erwartungen. Jedoch ist zu beachten: Die ADP-Daten haben keinerlei Vorhersagekraft! Trotzdem reagiert der Markt jeden Monat auf diese Zahlen.

In der nachfolgenden Grafik habe ich ein Regressionsmodell (Vorhersagemodell) auf Basis der ADP-Daten der letzten drei Jahre erstellt, um zu schätzen, wie die Arbeitsmarktdaten am kommenden Freitag aussehen könnten. Die Vorhersage ist durch das grüne Kreuz dargestellt. Nach meinem (unfähigem) ADP-Modell werden für Freitag 340.000 neue Stellen erwartet. Wie unzuverlässig das Modell ist, verdeutlicht die wilde und unübersichtliche Verteilung der tatsächlichen Werte. Das auf ADP-Daten basierende Modell kann lediglich 52% der Varianz der Arbeitsmarktdaten prognostizieren. Die verbleibenden 48% bleiben somit im Bereich der Ungewissheit.

Es bleibt also spannend bis Freitag (14:30 Uhr), und es ist ratsam, Szenarien für das eigene Portfolio zu planen. Viel Spaß!

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Geflogen sind wir mit nichts Geringerem als dem Airbus A380, dem Giganten der Lüfte und dem größten Passagierflugzeug der Welt. Offenbar wollten sich das 613 andere Menschen nicht entgehen lassen – Alle 615 Sitzplätze (auch First und Business Class) waren belegt! Airbus schwebt (wortwörtlich und an der Börse) gerade auf Wolke sieben – ganz ohne technische Aussetzer und stolz am Allzeithoch.

Unser nächtliches Haupt haben wir im Le Royal Meridien Hotel zur Ruhe gebettet, welches komplett ausgebucht war. Zufälligerweise befindet sich auch Marriott (dazu gehört das Meridien), auf einem finanziellen Höhenflug am Allzeithoch.

Wie ein echter Tourist habe ich natürlich auch Uber genutzt. Anscheinend bin ich nicht der Einzige, der diese glorreiche Idee hatte, denn Uber ist gerade so hoch im Kurs wie nie zuvor.

Alles deutet nicht etwa auf eine bevorstehende Rezession hin, oder?

Unsere finanziellen Segel stehen derzeit prächtig im Wind. Wir genießen über 5% risikolosen Zins auf unser in US-Dollar geparktes Cash und 4% auf Euros. Die Liquiditätsbedingungen könnten kaum besser sein. Die QRA-Supply war niedriger als erwartet, und das Finanzministerium jongliert so geschickt mit kurzfristigen Anleihen, dass es die Liquidität kaum kratzt. Wir sind mittendrin in einem KI-Boom, der uns mittelfristig zu ungeahnten Produktivitätssprüngen verhelfen dürfte. Und als ob das nicht schon genug wäre, beginnen weltweit die Zinsen zu schmelzen – langsam, aber sicher.

Die Lage könnte kaum noch rosiger erscheinen! Genau das bringt mich jedoch dazu, vorsichtiger und aufmerksamer zu sein. Denn Risiken sind genau das, was übrig bleibt, wenn man glaubt, alle anderen Möglichkeiten bereits durchdacht und geprüft zu haben.

Jay Powell veranlasst uns erneut zum Umdenken

Jay Powell beharrt auf seiner dovishen Haltung, die er seit Dezember 2023 verfolgt. Er hatte erneut die Möglichkeit, sich gegen die inzwischen sehr lockeren finanziellen Bedingungen (financial conditions) zu stellen – eine Gelegenheit, die er, wie bereits im Dezember, ungenutzt ließ (siehe Powells Kehrtwende). Alternativ hätte er die zuletzt gestiegenen Inflationsraten als Anlass nehmen können, eine deutlich hawkishere Position einzunehmen. Doch Jay Powell scheint entschlossen zu sein (oder wählt bewusst Ignoranz) hinsichtlich der Inflationsrisiken. Dies, meiner Meinung nach, hat weitreichende Konsequenzen.

Würde die Federal Reserve entschlossen agieren, um die Inflation auf das 2%-Ziel zurückzuführen, wäre dies bullish für langfristige Anleihen. Warum? Weil eine strenge Politik das Wachstum dämpft und die Risiken einer Rezession erhöht.

Die Federal Reserve scheint jedoch nicht wirklich entschlossen zu agieren. Es entsteht vielmehr der Eindruck, dass eine Inflationsrate von 2,5% oder 3% vorläufig als akzeptabel betrachtet wird. Dies lässt sich unter anderem daran erkennen, dass – zumindest erste minimale Tendenzen darauf hinweisen – im Survey of Economic Projections (SEP) die neutrale Zinsrate angehoben wurde. Gleichzeitig wurden sowohl die Prognose für den Personal Consumption Expenditures (PCE) Preisindex als auch das Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (GDP) nach oben korrigiert. Trotz dieser Anpassungen blieb die Prognose der Zinssenkungen, wie sie durch die sogenannten "Dot Plots" (Zinsprognosen verschiedener Federal Reserve-Mitarbeiter) dargestellt wird, bei drei Zinssenkungen unverändert.

Bei genauerer Betrachtung zeigt sich jedoch, dass sich die "Dot Plots" tatsächlich verschoben haben. Das arithmetische Mittel der Dots deutet nun auf lediglich zwei Zinssenkungen hin. Dennoch wird der Median für die offizielle Darstellung verwendet. Der Median wird ermittelt, indem man die Vorhersagen der Zinssenkungen für 2024 in eine Rangfolge bringt und den Punkt wählt, der genau in der Mitte liegt. In diesem Fall befindet sich der Median direkt neben dem Punkt für zwei Zinssenkungen. Es hängt also nur noch von einer einzigen Person (von insgesamt 19) ab, dass der Median bei drei Zinssenkungen liegt, obwohl sich die Details der Prognosen bereits verschoben haben. Für den Aktienmarkt scheint dies jedoch irrelevant zu sein. Ob nun drei Zinssenkungen prognostiziert werden oder nicht, alles wird positiv aufgenommen. Zu Beginn des Jahres wurden noch sieben Zinssenkungen erwartet (vom Markt), was Grund für eine Rallye war. Nun sind lediglich drei Zinssenkungen eingepreist, und auch das wird begrüßt. Ironischerweise wird jede Neuigkeit positiv aufgefasst, unabhängig von ihrem Inhalt. Steigende Arbeitslosenzahlen? Positiv, da dies mehr Zinssenkungen bedeutet. Ein heißer Arbeitsmarkt? Ebenfalls positiv, da dies zeigt, dass es der Wirtschaft gut geht.

Aber mal ernsthaft: Die Anhebung der PCE-Prognose und des BIPs sowie die gleichbleibende Erwartung von drei Zinssenkungen zeichnen das Bild eines Goldilocks-Szenarios, von dem vor allem Vermögenswerte profitieren, die von inflationsbedingtem Wachstum begünstigt werden (wie Aktien, Rohstoffe – Gold, Bitcoin, Kupfer etc.). Persönlich bedeutet dies für mich nicht nur, meine Allokationen bei Wachstumswerten zu erhöhen, sondern auch meine Anleihenallokation anzupassen. Mein Portfolio beinhaltete zwar bereits TIPS (Treasury Inflation-Protected Securities), doch habe ich meine Allokation in TIPS deutlich ausgebaut und zugleich sowohl meine Allokation in nominalen Anleihen als auch meine Duration reduziert. Angesichts einer Federal Reserve, die das Inflationsziel nicht mit Nachdruck verfolgt, erscheint es mir nicht ratsam, in langfristige Anleihen investiert zu sein. Stattdessen finde ich es sinnvoller, auf einen Steepener zu setzen, also auf eine steilere Zinskurve. Auch diese Allokation habe ich erhöht.

Jetzt abonnieren

Hohes Investoren Exposure als Umkehrsignal?

Es existieren zahlreiche Indikatoren, die darauf hinweisen können, ob der Gesamtmarkt überhitzt ist oder sich eine Korrektur abzeichnet, welche häufig von einem Markttrendwechsel (Reversal) gefolgt wird.

Häufig beschränken sich die Kommentare auf Aussagen wie „Der RSI ist am Limit“ oder „Der NAAIM Exposure Index erreicht das höchste Niveau seit November 2021“. Jedoch stellt sich die Frage, ob die Validität dieser Indikatoren jemals gründlich überprüft wird, oder ob Anleger sich lediglich aufgrund dieser Informationen in trügerischer Sicherheit wiegen.

Insbesondere Anfänger neigen dazu, bei ihrer Entscheidungsfindung mentale Abkürzungen zu verwenden, Korrelation mit Kausalität zu verwechseln, die zugrundeliegenden Daten nicht sorgfältig zu prüfen und auf Basis solcher Aussagen Positionen zu schließen oder gar spekulativ Short-Positionen einzugehen.

Zuletzt wurde ich netterweise auf folgendes Chart aufmerksam gemacht:

Das stammt von Charlie Bilello, einem namhaften Experten in der Börsenszene mit über einer halben Million Followern allein auf X (ehemals Twitter). Seine Charts sind üblicherweise interessant und von hoher Qualität. Das besagte Bild bezeichne ich jedoch als „Chart-Crime“. Warum?

Der NAAIM Exposure Index (ein wöchentlicher Umfrageindikator, der die durchschnittliche Aktienmarkt-Exposition von aktiven Investmentmanagern widerspiegelt) repräsentiert eine stationäre Zeitreihe, während der S&P 500 das nicht tut.

Eine stationäre Zeitreihe zeichnet sich dadurch aus, dass ihre statistischen Merkmale – wie Mittelwert, Varianz und Kovarianz – über die Zeit hinweg stabil bleiben. Im Gegensatz dazu kann eine nicht-stationäre Zeitreihe, wie der S&P 500, diese Eigenschaften verändern, was zu Trends, saisonalen Schwankungen oder anderen sich entwickelnden Mustern führt.

Daher ist es nicht angebracht, eine stationäre mit einer nicht-stationären Zeitreihe zu vergleichen. Das Diagramm suggeriert durch die selektive Wahl des Zeitraums (von September ’23 bis heute), dass eine starke Kausalität (eher: Scheinkorrelation) zwischen dem S&P 500 und dem NAAIM Exposure Index besteht. Bei einer weiteren Betrachtung (größerer Zeitraum) würde man jedoch erkennen, dass dies nicht zutrifft.

Nun könntet ihr vielleicht denken: „Tolles, unnötiges Statistikwissen, aber hat der NAAIM Exposure Index nicht dennoch eine Vorhersagekraft, insbesondere wenn Investoren stark investiert sind? Das ist doch dann ein Umkehrsignal!“

Nun…es wird vielleicht den ein oder anderen überraschen. Ich habe einen Backtest durchgeführt und die NAAIM Daten seit Veröffentlichung (seit Juli 2006) genutzt:

Die durchschnittliche Rendite des S&P 500 eine Woche nach einem NAAIM Exposure Index von 100 oder mehr beträgt etwa +0,30%, während die durchschnittliche Rendite für einen Monat später bei etwa +1,03% liegt.

Durchschnittlich positive Renditen nach dem das Investoren Exposure extrem hoch ist? Jap. Bye bye NAAIM? Nein…

Die Kunst besteht darin, die Signal-Rausch Ratio zu verbessern in dem man Konditionalbedingungen hinzufügt. Deswegen macht es immer Sinn mehrere Signale (zumindest für seine aktiven Positionierungen) zu nutzen und diese zu kombinieren.

Konditionalbedingungen: Ausschlaggebend für die Nützlichkeit des NAAIM

Die Effektivität des NAAIM (National Association of Active Investment Managers Sentiment Index) als Indikator ist, basierend auf Backtesting, zunächst nicht überzeugend. Die tatsächliche Nützlichkeit offenbart sich jedoch, sobald spezifische Konditionalbedingungen in die Analyse einbezogen werden. Nur unter diesen Voraussetzungen – zum Beispiel, wenn der NAAIM einen Wert von über 100 erreicht und gleichzeitig Indikatoren X, Y und Z ebenfalls Signale generieren – erweist sich der NAAIM als aussagekräftig. Diese präzisere Anwendungsweise führt zu einer signifikanten Verbesserung der Signaldichte und -qualität.

Ein Vorhaben, das mich sicherlich noch in den kommenden Monaten intensiv beschäftigen wird:

In meinen früheren Forschungsansätzen in der Psychologie oder in meiner Rolle als Psychologe in der Marktforschung habe ich stets nach Faktoren gesucht, die eine genauere Vorhersage menschlichen Verhaltens ermöglichen.

Die Vorhersage menschlichen Verhaltens ist äußerst schwierig und komplex. Zum Beispiel zeigt die Sozialpsychologie, dass die Einstellung eines Menschen und sein tatsächliches Verhalten mit einer positiven Korrelation von r = .30 zusammenhängen. Ist das viel? Nicht wirklich! Um ein besseres Verständnis für Korrelationskoeffizienten zu entwickeln, sollte man diese quadrieren, um den Anteil der erklärten Varianz zu ermitteln. Bei einem r von .30 ergibt sich eine erklärte Varianz von 9%. Das bedeutet, die Einstellung einer Person erklärt im Durchschnitt nur 9% der Variation im tatsächlichen Verhalten. Das ist praktisch gesehen sehr gering. Daher ist es in der Psychologie von Interesse, über die bloße Einstellung einer Person hinaus weitere Faktoren zu identifizieren, um das Verhalten präziser vorhersagen zu können und somit das Vorhersagemodell zu verbessern.

Genau das wende ich an der Börse an

Das Faszinierende an der Börse ist die fast unendliche Vielfalt direkt verfügbarer Daten. Im Vergleich dazu kann es in der Psychologie Monate in Anspruch nehmen, überhaupt Zugang zu Daten zu erlangen – das Erstellen valider Fragebögen, die Nutzung standardisierter Skalen (die nicht kostenfrei sind), das Einreichen von Anträgen, Datenschutzbedenken, Ethikanträge und so weiter.

Aktuell arbeite ich an der Entwicklung eines Vorhersagemodells, das auf einer Vielzahl von Börsen-Indikatoren basiert.

Ich integriere also verschiedene Indikatoren in mein Modell, woraufhin statistische Analysen durchgeführt werden, um zu prüfen, ob der ausgewählte Indikator signifikant zur Varianzaufklärung beiträgt und in welchem Ausmaß.

Das Ziel ist es, letztendlich ein umfassendes, unkompliziertes Modell zu erstellen, das in einen Index umgewandelt werden kann. Dieser Index soll intuitiv verständlich anzeigen, ob der Markt gerade überhitzt ist oder wir uns in einer Phase absoluter Panik befinden. Dieser Index (Vorschläge für einen Namen?) wird dann beispielsweise ein regelmäßiger Bestandteil meiner Blogbeiträge sein. Doch nun ist es an der Zeit, daran zu arbeiten und zu liefern – also bis bald!

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Beginnen wir von vorn.

MSTR steht für MicroStrategy Incorporated. MSTR hat in den letzten Jahren nichts anderes unternommen, als Schulden aufzunehmen, um Bitcoins zu erwerben. Da ihr eigentliches Geschäftsmodell nicht wirklich erfolgreich ist, kann man MSTR als eine Art Hüllengesellschaft (Shell Company) ansehen.

Im Laufe der Zeit hat MSTR 205.000 BTC gekauft und weist einen Durchschnittspreis von 33.706 US-Dollar auf (Stand: 11.03.2024).

Man könnte also durchaus rational argumentieren, dass der Wert von MSTR in etwa dem von 205.000 BTC entspricht, multipliziert mit dem aktuellen Bitcoin-Kurs (plus einer großzügig angenommenen Milliarde US-Dollar für ihr stagnierendes Softwaregeschäft). Aber nein – MSTR wird fast 100 % höher bewertet! Dies ist besonders bemerkenswert, angesichts der Tatsache, dass es mittlerweile ausreichend liquide Möglichkeiten gibt (beispielsweise US-BTC-ETFs), um ein Bitcoin-Exposure zu erreichen. Vor allem gibt es zahlreiche Wege, deutlich höheren (und echten) Hebel zu nutzen, die nicht nur transparenter, sondern auch vorhersehbarer sind.

In der folgenden Tabelle habe ich das Premium berechnet, zu dem MSTR gehandelt wird. Aktuell (Stand: 11.03) beträgt dieses 96,28 %. Es existieren verschiedene Methoden, diese Berechnung durchzuführen, jedoch führen sie natürlich zum selben Ergebnis: MSTR wird zu einem erheblichen Premium gehandelt! Ich kann gerne den Link zur Google-Tabelle hier bereitstellen, sodass man diese immer aktuell einsehen kann. Die Preise von MSTR und BTC aktualisieren sich automatisch.(Premiumberechnung in der Tabelle natürlich nur aussagekräftig zu US-Börsen Öffnungszeiten)

Das Premium erreichte übrigens im Jahr 2020 einen Höhepunkt von knapp 140%. Wir bewegen uns also noch nicht in einem neuen Bereich irrationalen Wahnsinns.

Jetzt abonnieren

Historisch gesehen reagiert das Premium auf BTC-Bewegungen (Beta) sehr stark. Im folgenden Diagramm habe ich dieses Beta seit 2022 berechnet. Es zeigt sich, dass wir, zumindest was das Beta betrifft, auf einem sehr hohen Niveau sind. Allerdings ist das Beta kein Handelssignal, sondern lediglich ein Indikator, der beschreibt, wie schnell und stark ein Premium im Falle eines Anstiegs des BTC-Kurses aufgebaut wird.

Dass der Markt nicht in der Lage ist, das Ganze effizient einzuschätzen, wird auch dadurch deutlich, dass positive und negative Bewegungen bei genauerer Betrachtung (Interaktionsterm) nicht dasselbe Beta aufweisen.

Um ein Gefühl dafür zu bekommen, wie sich MSTR in Reaktion auf Bewegungen von BTC verhält, habe ich für die letzten Monate eine Regressionsanalyse durchgeführt. Es handelt sich dabei um ein einfaches, kurzfristiges Vorhersagemodell, welches zeigt, dass:

Wenn BTC um 1% steigt, steigt MSTR im Durchschnitt um etwa 2,66%. Wenn BTC um 1% fällt, fällt MSTR im Durchschnitt um etwa 1,93%.

Ein Regressionsmodell, das auf drei Jahren an Daten basiert, offenbart, dass die Asymmetrie tendenziell einen MSTR/BTC-Spread-Handel begünstigt:

Wenn BITO um 1% steigt, steigt MSTR im Durchschnitt um etwa 1,09%.Wenn BITO um 1% fällt, fällt MSTR im Durchschnitt um etwa 1,26%.

Historisch gesehen konvergiert das Verhältnis zwischen BITO und MSTR wieder zu seinem langfristigen Trend. Für Statistik-Enthusiasten bestätigt dies auch ein Cointegrationstest. Der BITO-ETF wurde für diese Analyse gewählt, da er umfangreichere Daten als der IBIT-ETF bietet. Eine Analyse mit BTCUSD wäre zwar idealer, gestaltet sich jedoch aufgrund der Notwendigkeit, Handelszeiten zu filtern, als komplexer.

• Cointegrationstest: Wenn wir untersuchen, ob eine Cointegrationsbeziehung zwischen BITO und MSTR besteht, schauen wir, ob es eine stabile, langfristige Beziehung zwischen ihren Preisen gibt. Das heißt, wir fragen uns, ob die Differenz ihrer Preise oder Renditen im Laufe der Zeit um einen konstanten Mittelwert schwankt und stationär ist.

• Residuen der linearen Regression: Um auf Cointegration zu testen, führen wir typischerweise eine lineare Regression zwischen den Zeitreihen durch – zum Beispiel könnten wir MSTR als abhängige Variable und BITO als unabhängige Variable betrachten. Die Residuen dieser Regression (die Differenzen zwischen den beobachteten Werten von MSTR und den durch die Regression vorhergesagten Werten) geben uns Aufschluss darüber, ob nach Berücksichtigung der Bewegungen von BITO noch systematische Muster in den Preisen von MSTR vorhanden sind. Wenn diese Residuen stationär sind – das heißt, sie haben einen konstanten Mittelwert und Varianz über die Zeit –, dann besteht eine Cointegrationsbeziehung zwischen BITO und MSTR. Das impliziert, dass unabhängig davon, wie der Bitcoin-Preis schwankt, das Preisverhältnis zwischen BITO und MSTR tendenziell zu seinem historischen Durchschnitt zurückkehrt.

Das Risiko - Widowmaker Trade

Obwohl viele Argumente dafür sprechen, dass das Premium in MSTR irgendwann verschwinden oder zumindest signifikant geringer werden könnte, liegt genau in diesem "irgendwann" auch das Risiko. Man würde zwar gleichzeitig eine Long-Position in BTC halten (über IBIT oder BITO), doch der Spread könnte sich natürlich weiter ausweiten.

Der Markt kann länger irrational bleiben, als man solvent bleiben kann.

MSTR nutzt sein eigenes Premium optimal, indem regelmäßig neue Offerings durchgeführt und neue Anteile herausgegeben werden. Obwohl dies eine Verwässerung darstellt, führt ein so hohes Premium innerhalb von MSTR tatsächlich dazu, dass der Anteil an BTCs im Verhältnis zu den Unternehmensanteilen effektiv erhöht wird (siehe folgende Formel).

Der Spread-Trade BTC (BITO, IBIT)/MSTR könnte meiner Meinung nach unter folgenden Szenarien erfolgreich sein:

1. BTC beginnt zu konsolidieren, und das Premium in MSTR verringert sich langsam.

2. BTC erlebt eine stärkere Korrektur.

   1. Historisch gesehen ist dies das effektivste und schnellste Szenario, um das MSTR-Premium zu reduzieren (siehe Beta-Analyse).

Bei einem Spread-Trade BTC/MSTR ist man also stark von der Preisentwicklung (eher Momentum) von Bitcoin abhängig.

Und wenn man einen solchen Trade aufsetzt, ist es äußerst wichtig, ein vorab definiertes Exit-Szenario zu haben. Ein maximaler Verlust, ein maximal zulässiges Auseinanderlaufen des Spreads, ein maximales Premium – irgendwann muss Schluss sein. Es ist nicht ausreichend, sich selbst davon zu überzeugen, dass das Premium irgendwann verschwinden wird. Wir können die Menschen nicht davon abhalten, MSTR zu kaufen. Das Premium könnte auch bei 200% liegen oder kurzfristig auf 300% oder mehr ansteigen. Hier ist Risikomanagement gefragt und kein bloßes Hoffen!

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Aber das ist nun einmal der Markt, in dem wir uns befinden. Im letzten Beitrag erwähnte ich, dass in einem von Momentum getriebenen Markt lediglich positiv konvexe Absicherungsstrategien ratsam wären. Einige fragten mich, welche dies sein könnten.

Eine der sinnvollsten Strategien in diesem Markt ist das Stock Replacement. Dabei tauscht man seine Aktien-Holdings gegen länger laufende Call-Optionen (ATM) aus. Dies ist vor allem dann möglich, wenn die implizite Volatilität niedrig ist und, wie in letzter Zeit häufig beobachtet, Bewegungen nach oben im S&P 500 oft mit einer steigenden Volatilität einhergehen. Wir erleben also einen regelrechten Upside Crash. Dabei sollte der Fokus auf der Indexebene liegen, indem man seine einzelnen Holdings nach dem Beta gewichtet und sich dann eine entsprechende Indexgewichtung über Calls ermittelt. Der Vorteil des Stock Replacements ist offensichtlich: Bei einer stärkeren Korrektur ist der Verlust begrenzt, und in einem immer weiter steigenden Markt (ob es nun sinnvoll erscheint oder nicht, der Markt hat immer recht) bleibt man voll investiert. Der Nachteil ist natürlich, dass dies nur für Händler möglich ist, die nicht von der Beschränkung der Verlustverrechnung betroffen sind.

Unabhängig von der Art der Absicherungsstrategie ist es entscheidend, einen PLAN zu haben. Ich erlebe immer wieder, dass mich Personen kontaktieren, die sich darüber ärgern, dass der Markt – insbesondere nach Nvidia – weiter steigt. Genau in diesem Moment des Ärgers werden neue Gelegenheiten verpasst. Wer als Händler professionell agieren möchte, muss am Abend der Nvidia-Earnings um 22:30 Uhr vor dem PC sitzen, sich im Vorfeld verschiedene Szenarien überlegt haben und dann strikt nach diesen handeln. Nur zuzuschauen und sich zu ärgern bedeutet, aktiv, aber nicht produktiv zu sein. Damit meine ich nicht, direkt auf Nvidia zu reagieren, indem man Nvidia-Aktien kauft. Die Ineffizienzen finden sich in den Proxies. Andere KI-bezogene Aktien sind teilweise stärker gestiegen als Nvidia, aber vor allem auf Indexebene konnte man deutliche Ineffizienzen beobachten. Der ES (E-mini S&P 500 Future) ist nach den Earnings nur um 0,4% gestiegen, eine sehr langsame Reaktion. Am Tag darauf ist der S&P 500 um 2% gestiegen, und die 0-DTE-Calls haben einen Anstieg von nahezu 1000% verzeichnet. Ineffizienzen auf der Indexebene auszunutzen, gelingt vor allem deshalb, weil der Dispersion-Trade* in vollem Gange ist.

*Händler VERKAUFEN in großen Mengen At-the-Money (ATM) Straddles auf den S&P 500 Index und KAUFEN gleichzeitig ATM Straddles auf Einzelaktien (Komponenten des S&P 500). Dadurch wird die Volatilität des Indexes unterdrückt, während sie in Einzelaktien verstärkt wird.

Genau aus diesem Grund ergeben sich im Index in besonderen Situationen interessante und vor allem günstige Kaufmöglichkeiten, die auf der Ebene einzelner Aktien so nicht gegeben sind. Obwohl Nvidia nach den Earnings stark gestiegen ist, gingen fast alle Call-Käufer leer aus (siehe Optionsgriechen, insbesondere Vanna*). Optionskäufer auf Indexebene erzielen also Gewinne von bis zu 1000%, während diejenigen, die glauben, das Geschehen konzentriere sich auf Nvidia, fast leer ausgehen.

Vanna* wird mathematisch als partielle Ableitung der Vega der Option nach dem Preis des zugrunde liegenden Wertpapiers ausgedrückt. Dies bedeutet, dass Vanna zeigt, wie sich die Änderungsrate der Optionssensitivität bezüglich der Volatilität (Vega) verändert, wenn sich der Preis des Basiswerts ändert. Da Vanna die Änderungen von Vega aufgrund von Preisänderungen misst, ist sie sowohl von der Volatilität als auch vom Preis des Basiswertes abhängig.

Kommen wir aber jetzt zu den wirklich coolen Dingen…

Der Steepener Trade!

Es dürfte mittlerweile allgemein bekannt sein: Die Zinskurve ist invers – ein ungewöhnlicher (und nur temporärer) Zustand. Händler haben wiederholt versucht, auf eine steiler werdende Zinskurve zu setzen, doch solche Wetten schlugen wiederholt fehl. Dennoch kann man den Händlern kaum Vorwürfe machen. Betrachtet man, wie lange die Zinskurve bereits invers ist, könnte man fast aus dem Stuhl kippen: Wir befinden uns nun in der 88. Woche in Folge mit einer inversen Zinskurve.

Mit dem Steepener-Trade wettet man ganz einfach darauf, dass die Differenz zwischen den Renditen der 10-jährigen und den 2-jährigen Anleihen wieder positiv wird. Der langfristige Durchschnitt für diesen Spread liegt bei über +100 Basispunkten. Aktuell befinden wir uns jedoch bei negativen 35 Basispunkten.

Den Trade sollte man so aufsetzen, dass eine Veränderung um einen Basispunkt in den Renditen der 2-jährigen Anleihen denselben Dollarwert (bekannt als DV01) aufweist wie bei den 10-jährigen Anleihen. Es wird niemals möglich sein, das Verhältnis perfekt einzustellen, da die DV01 nicht statisch sind. Die gängige Konvention besteht jedoch darin, das Doppelte der ZT-Futures zu kaufen und einen ZN-Future zu verkaufen. Für diesen Zweck gibt es bei Interactive Brokers einen eigenen Ticker: TUT. Dieser InterCommodity Spread führt den Steepener Trade aus. Der Kauf eines Kontrakts dieser Kombination bedeutet also, zwei ZT-Futures zu kaufen und einen ZN-Future zu verkaufen.

DV01 (Dollar Value of an 01) bezeichnet die Änderung des Geldwerts einer Anleihe oder eines Anleihe-Futures für eine Änderung des Zinssatzes um einen Basispunkt (0,01% oder 1/100 Prozentpunkt). Es misst die Preisempfindlichkeit und gibt an, um wie viel der Wert einer Anleihe oder eines Anleihe-Futures steigt oder fällt, wenn sich die Zinssätze um genau einen Basispunkt ändern. DV01 wird oft verwendet, um das Zinsrisiko eines Portfolios von Anleihen oder Anleihe-Futures zu quantifizieren und zu managen.

Konkret bedeutet dies, dass man ZT-Futures im Wert von 410.000 US-Dollar kauft und ZN-Futures im Wert von 110.000 US-Dollar verkauft. Da es sich um Futures handelt, erfolgt kein Cash-Fluss, und die erforderliche Maintenance Margin beläuft sich auf lediglich 2.131 EUR. Dies bedeutet allerdings auch, dass der Steepener Trade nicht mit ETFs oder anderen Strategien realisierbar ist. Nur über den Futures-Markt ist dieser Trade kapitaleffizient umsetzbar. Die Positionsgröße sollte sich natürlich nicht nach dem Nominalwert der Futures richten. Dieser ist im Anleihenbereich immer groß und kann schnell in den 7- bis 8-stelligen Bereich anwachsen. Entscheidend ist natürlich das Verlustrisiko, welches sehr sorgfältig analysiert werden sollte (siehe DV01).

Szenarioanalyse: Steepener Trade

Generell gibt es, meiner Meinung nach, zwei Szenarien, in denen man mit diesem Trade erfolgreich sein kann, und ein Szenario, das den Trade zum Scheitern bringen kann:

1. Die Federal Reserve (Fed) senkt die Zinsen, das Bruttoinlandsprodukt (BIP) ist schwach, und die Zinskurve normalisiert sich – dies wäre ein Fall von Bull Steepening.

2. Das nominale BIP bleibt stabil und hoch, es gibt keine Rezession, das lange Ende der Zinskurve steigt, und die Zinskurve wird wieder positiv – dies wäre ein Fall von Bear Steepening.

3. Die Inflation nimmt deutlich an Dynamik zu, und die Fed ist gezwungen, die Zinsen erneut zu erhöhen, was die Zinskurve wieder stärker negativ macht.

Beim Aufsetzen des Steepener Trades ist es also unerheblich, ob es zu einem Bull Steepening oder einem Bear Steepening kommt. Würde man einfach Anleihen halten, könnte der Unterschied für die Performance kaum größer sein. Für den Steepener Trade ist dies jedoch vollkommen irrelevant.

Jetzt abonnieren

Gegen die Zeit - negativer Carry

Wie es an der Börse üblich ist, bekommt man selten etwas geschenkt. Der Steepener Trade stellt einen Wettlauf gegen die Zeit dar, weshalb bereits viele an ihm gescheitert sind. Mittlerweile ist die Zinskurve seit 88 Wochen invers. Demnach ist präzises Timing entscheidend.

Das Rollen der Long-Positionen in ZT-Futures (jedes Quartal, falls gewünscht) verursacht Kosten von etwa 2.000 US-Dollar für zwei Kontrakte. Das Rollen der Short-Positionen in ZN-Futures generiert hingegen Einnahmen, allerdings nur etwa 500 US-Dollar. Aktuell belaufen sich die Kosten daher auf ungefähr 1.500 US-Dollar pro Quartal für eine TUT-Kombination.

Es gibt derzeit viele interessante Themen, aber nur begrenzt Zeit (vor allem als Leser), daher hier zumindest einige Notizen:

• Bitcoin (BTC) erlebt einen anhaltenden Aufwärtstrend. Seit dem Peak der Outflows bei dem GBTC ETF kennt BTC nur noch eine Richtung. Die Flows in ETFs und das bevorstehende Halving verleihen dem Ganzen ein bullishes Narrativ. Während die ETF-Flows nachvollziehbar sind, ist das Halving für mich weniger verständlich. Vergleicht man die Renditen über einen beliebigen Zeitraum (z.B. 120 Tage) mit den Renditen vor und nach dem Halving, stellt man fest, dass es kaum Unterschiede gibt – BTC zeigt durchschnittlich fast immer eine starke Performance. Das Halving als Hauptgrund anzuführen, erscheint daher eher als ein Epiphänomen.

• Es überrascht mich, dass nicht mehr Menschen bullish in Bezug auf den japanischen Yen (JPY) sind. Wir nähern uns erneut dem Widerstand (USDJPY), und geldpolitisch könnten sich bald Veränderungen ergeben. Zudem besteht die Chance, dass andere Zentralbanken in der zweiten Hälfte des Jahres 2024 das genaue Gegenteil tun. Ein besseres Währungspaar wäre wahrscheinlich CADJPY (Short).

• Japan ist zudem der beste Beweis dafür, dass Währungsabsicherungen sinnvoll sein können. Wer in den letzten 5 Jahren in Japan investiert hat, erzielte ohne Währungsabsicherung einen Total Return von 41%. Mit Währungsabsicherung waren es sogar knapp 140%!

• Der S&P 500 war in 15 der letzten 17 Wochen positiv. Dies ist die längste Gewinnstrecke seit 1989. 'Higher for Longer' bezog sich anscheinend nicht nur auf die Fed Funds Rate, sondern auch auf Aktien…

• SMCI wird tatsächlich in den S&P 500 aufgenommen. Jetzt fehlt nur noch ein Aktiensplit.

• Meine größte Position (14%) im Portfolio ist mittlerweile Short VIX (VX, über SVOL). SVOL (beachte Total Return) sollte in den kommenden Monaten den S&P 500 (SPX) relativ outperformen. Ich nutze alle Volatilitätsspitzen, um meine Position in SVOL zu erhöhen. Sollte der VIX irgendwann bei 80% stehen, denkt einfach an mich! Keine Sorge, der Drawdown wird aufgrund der Struktur des SVOL geringer sein als im S&P 500.

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Am Dienstagabend habe ich folgendes auf Threads gepostet (soll ich dies auch zukünftig auf X, ehemals Twitter, teilen?)

Fast jeder erhofft sich einen Rücksetzer am Markt, doch wenn dieser abrupt und extrem erfolgt und zudem auf Daten (CPI) basiert, die möglicherweise nicht einmal reliabel sind, ist ein solcher Rücksetzer nicht nachhaltig. Nur zwei Tage später wurde die gesamte Bewegung erneut aufgekauft.

Zu jenem Zeitpunkt bestand noch die Hoffnung auf einen weniger starken Anstieg des Produzentenpreisindex (PPI). Diese Hoffnung wurde jedoch auch genommen.

Als letzte Hoffnung bleibt der persönliche Konsumausgabenindex (PCE) am 29. Februar. Der PCE ist der Indikator, der für die Federal Reserve (Fed) von größtem Interesse ist und daher auch derjenige, dem der Markt die meiste Aufmerksamkeit schenken sollte. Interessanterweise wird die Wohnkomponente (Shelter) im CPI doppelt so hoch gewichtet wie im PCE. Es besteht also die reale Hoffnung, dass der PCE – wenn auch nicht kalt – möglicherweise weniger stark ansteigt, als derzeit am Anleihemarkt eingepreist wird.

Zurück zum Gesamtmarkt und der Möglichkeit eines weiteren Rücksetzers

Die Ausführungen aus dem letzten Artikel behalten ihre Gültigkeit. Derzeit besteht ein größeres Abwärtsrisiko als Aufwärtsrisiko. Zinssenkungserwartungen werden deutlich zurückgenommen, und der breite Anleihenmarkt ($AGG) erlebt einen der schlechtesten Jahresstarts – lediglich 1980, 2018 und 2022 waren noch schlechter!

Der breite Aktienmarkt hat darauf bereits reagiert. Ein Großteil der Kurssteigerungen im Nasdaq 100 ist auf Nvidia und Meta zurückzuführen. Amüsant ist, dass der größte Teil der bisherigen Jahresgewinne im Russell 2000 tatsächlich durch Super Micro Computer (SMCI) erzielt wurde!

SMCI Gamma Squeeze

Wir beobachten ein exzessives Kaufverhalten bei Call-Optionen, insbesondere bei SMCI, wo wir einen ausgeprägten Gamma Squeeze erlebt haben. SMCI verfügt über lediglich 47 Millionen frei handelbare Anteile (float). Retail-Händler erwerben massiv Calls, die weit aus dem Geld liegen. Die Market Maker (Dealer), die diese Calls verkaufen, müssen ihr Delta-Exposure absichern. Wurden zum Beispiel vor zwei Wochen an einem Tag 50.000 Calls mit einem Delta von 10 gekauft, mussten Dealer, um Delta-neutral zu bleiben, 500.000 SMCI Anteile kaufen. Diese Nachfrage, verstärkt durch den gesamten Hype bei begrenztem Angebot, führt zu einem starken Anstieg des Kurses von SMCI, und das Delta der Call-Optionen steigt ebenfalls. Bei einem Delta von 60 müssen dann schon 2,5 Millionen Anteile zusätzlich gekauft werden. Da die Call-Optionen mittlerweile im Geld sind, steigt auch das Gamma dieser Optionen erheblich an, was die Hedging-Aktivitäten der Dealer noch intensiver gestaltet.

Zudem nähert sich der Verfallstag der Calls, was zu einem weiteren Anstieg des Gammas führt.

Am Ende sind diese Call-Optionen von SMCI innerhalb von zwei Wochen um über 10.000 % gestiegen.

Gamma ist ein Maß für die Veränderungsrate des Deltas einer Option in Bezug auf die Preisänderungen des zugrunde liegenden Wertpapiers. Einfach ausgedrückt, beschreibt Gamma, wie schnell sich das Delta einer Option ändert, wenn sich der Preis des Basiswerts bewegt. Das Delta einer Option gibt an, um wie viel sich der Preis einer Option ändert, wenn sich der Preis des zugrunde liegenden Wertpapiers um eine Einheit ändert. Gamma ist somit die zweite Ableitung des Optionspreises nach dem Preis des zugrunde liegenden Wertpapiers und eine wichtige Kennzahl für das Risikomanagement von Optionsportfolios.

In einem praktischen Szenario bedeutet ein hohes Gamma für eine Option, dass ihr Delta sehr sensibel auf Preisänderungen des Basiswerts reagiert. Bei einem Gamma Squeeze, wie im vorherigen Beispiel beschrieben, führen die durch die Delta-Hedging-Aktivitäten der Dealer verursachten Aktienkäufe zu einer Beschleunigung der Preisbewegung der zugrunde liegenden Aktie. Dies wiederum erhöht das Gamma der Optionen, wodurch die Dealer gezwungen sind, noch mehr Aktien zu kaufen, um ihr Delta-Exposure abzusichern, was die Preisbewegung weiter verstärkt.

Ein hohes Gamma ist besonders in der Nähe des Verfallstags von Optionen relevant, da Preisänderungen des Basiswerts zu größeren Anpassungen im Delta führen können. Dies erfordert häufigeres Rebalancing des Portfolios durch die Händler, um die gewünschte Absicherungsposition beizubehalten.

Ein ähnliches Phänomen wie bei GameStop (GME), das ebenfalls einen Gamma Squeeze (plus Short Squeeze) erlebte, verliert aber dann an Dynamik, wenn die kleinen Retail-Händler nicht mehr genügend Calls kaufen (können). Bei GameStop waren die Calls letztendlich zu teuer, da die implizite Volatilität bei über 800 % lag und der Preis der Aktie bei knapp $500 (später gab es einen Aktiensplit). Selbst weit aus dem Geld liegende Calls waren unerschwinglich. Hinzu kam, dass verschiedene Broker die Handelsmöglichkeiten eingeschränkt und GameStop auf "sell only" gesetzt haben. Bei SMCI konnte man beobachten, dass die neuen Call Strikes weniger Käufer gefunden haben. Statt 100-200 Dollar (vor 2 Wochen) für eine weit aus dem Geld liegende Call Optionen, wurden nun schon direkt 1500 bis 2000 Dollar verlangt (bei sehr geringer Laufzeit).

Als SMCI am Freitag einen Rückgang verzeichnete (zusätzlich OpEx), lässt sich der zuvor beschriebene Prozess auch in umgekehrter Reihenfolge nachvollziehen. Der Kurs von SMCI fällt, Calls werden verkauft, was Panik auslöst. Infolgedessen werden weitere Calls verkauft, was dazu führt, dass Market Maker weniger Absicherungsgeschäfte durchführen müssen (das heißt, sie müssen SMCI-Anteile verkaufen). Spekulanten beginnen daraufhin, Puts zu erwerben, und Dealer, die diese Puts verkaufen, müssen SMCI-Leerverkäufe tätigen. Das Ergebnis: Am Freitag verzeichneten die 0-DTE-SMCI-Puts (beispielsweise mit einem Strike-Preis von $900) einen Anstieg von über 5000%.

Und der gesamte Prozess kann durch das Ergebnis der Nvidia-Earnings erneut angestoßen (oder beendet) werden. SMCI könnte im März in den S&P 500 aufgenommen werden und einen Aktiensplit durchführen, woraufhin der Zyklus von Neuem beginnt. Diesmal dürften noch mehr Kapitalflüsse hinzukommen, die durch die Indexaufnahme generiert werden. Dabei handelt es sich offensichtlich um eine Blase. Der Anstieg verläuft parabolisch, und die Marktteilnehmer wechseln von einem absoluten zu einem relativen Bewertungsansatz (typisch für eine Blase). Absolut gesehen kann ein Unternehmen schnell als 'teuer' eingestuft werden, aber im Vergleich mit anderen, noch teureren Unternehmen (relativer Bewertungsansatz) lässt sich diese Bewertung leichter rechtfertigen. Die Vergleiche mit Nvidia, die teilweise gezogen werden, sind jedoch völlig absurd. Allein ein Vergleich der Bruttomargen beider Unternehmen lässt bei SMCI Unbehagen aufkommen.

Mit Nvidia steht oder fällt die Entscheidung einer Korrektur

Es ist bemerkenswert, wie sehr die aktuelle Marktentwicklung von einer begrenzten Anzahl von Unternehmen getragen wird. Am Mittwochabend wird Nvidia seine Quartalszahlen vorlegen. SOLLTE Nvidia die Erwartungen nicht erfüllen, stehen dem Markt herausfordernde Zeiten bevor. Der S&P 500, exklusive des KI-Segments, zeigt keine starke Price Action, insbesondere in einem Umfeld steigender Renditen.

Zusätzlich zu Nvidias Ergebnissen wird der Start in die neue Woche von Interesse sein. Nach dem Verfall von Optionen können sich oft neue Trends herausbilden, da alte Positionierungen aufgelöst und neue Positionen etabliert werden müssen, die ein aktuelleres Narrativ widerspiegeln, wie beispielsweise die geringere Wahrscheinlichkeit von Zinssenkungen. Zudem ist historisch gesehen die zweite Februarhälfte die schwächste Zwei-Wochen-Periode im S&P 500 (Daten seit 1928).

Jetzt abonnieren

Alle Bedingungen für eine Korrektur bis Ende Februar sind also gegeben. Aber in diesem von Momentum getriebenen Markt macht es nur Sinn, Absicherungen zu wählen, die eine positive Konvexität aufweisen, das heißt, Positionen, die mehr gewinnen können, als sie zu verlieren vermögen. Hierbei beziehe ich mich natürlich auf aktiv verwaltete Portfolios. Für diejenigen, die einfach nur die Marktschwankungen mitgehen möchten (Beta), ist es nicht ratsam, ins Portfolio einzugreifen. Wer jedoch das Ziel verfolgt, die Leistung des Portfolios aktiv zu steigern (Alpha) und generell eine aggressive Anlagestrategie verfolgt (ein gewisser Leverage), sollte sich stets mit den Risiken und, wie Nassim Taleb es ausdrückt, dem Problem der Schiefe auseinandersetzen:

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Diese signifikante Diskrepanz in der Marktbreite, kombiniert mit einem S&P 500, der knapp unter einem neuen Allzeithoch (ATH) verharrt, wurde historisch nur einmal ähnlich beobachtet: am 8. August 1929. Dieses Phänomen unterstreicht die einzigartige Situation auf der Wall Street und wirft Fragen hinsichtlich der Nachhaltigkeit der aktuellen Marktbewegungen auf.

Im Anschluss verzeichnete der S&P 500 einen Anstieg von 10% und erlebte daraufhin einen Rückgang von über 85%. Ich bin kein Anhänger einer Doom-and-Gloom-Mentalität, sondern vielmehr von wissenschaftlichen und statistischen Methoden sowie von einem probabilistischen Denkansatz überzeugt. Daher sollten solche Charts und Daten eher als interessante Anekdoten betrachtet werden. Sie dienen gleichsam als 'Memento mori' für den Aktienmarkt. Doch genauso wenig, wie ich mein gesamtes Verhalten abrupt ändern würde, nur weil mir bewusst ist, dass ich irgendwann sterben werde, sollte man aufgrund dieser Erkenntnis nicht überstürzt am Aktienmarkt handeln.

Jetzt abonnieren

Der Russell 2000 befindet sich weiterhin 20 % unter seinem historischen Höchststand, wenn man ausschließlich den Kurswert ohne Dividenden betrachtet, und verharrt somit in einem Bärenmarkt. Im Gegensatz dazu setzt der S&P 500 seine Folge von neuen Rekordhochs fort. Eine derartige Divergenz in diesem Ausmaß ist in der bisherigen Finanzgeschichte tatsächlich noch nie beobachtet worden!

Es könnte vermutet werden, dass diese Entwicklung Anlass zur Sorge bietet. Doch ist dies der Fall?

Zur Überprüfung stehen ausreichend Daten zur Verfügung. Reduziert man den Drawdown des Russell 2000 im Vergleich zum S&P 500 geringfügig, lassen sich genügend Fälle beobachten. Befindet sich der Russell 2000 in einem Drawdown von 10 % oder mehr von seinem Höchststand und erreicht der S&P 500 gleichzeitig neue Höchststände, finden sich für die letzten 40 Jahre über 30 Beobachtungen. Interessanterweise zeigt sich, dass der Russell 2000 nach einem Jahr im Durchschnitt eine Rendite von 25 % erzielt hat, während der S&P 500 im gleichen Zeitraum eine Rendite von "nur" 15 % verzeichnete.

In der aktuellen Marktsituation wäre es aber kaum überraschend, wenn der Russell 2000 weiter unter Druck gerät. Bei anhaltend hohen oder steigenden Renditen von Anleihen dürfte es für den Russell 2000 schwierig werden, eine positive Performance zu erzielen. Jedoch sollte es offensichtlich sein, dass, sobald die Erwartungen auf Zinssenkungen sich konkretisieren oder tatsächliche Zinssenkungen erfolgen, insbesondere der Russell 2000 davon profitieren wird. Wer das Zinsumfeld sorgfältig beobachtet, wird nicht nur im Anleihensektor Gewinne erzielen, sondern auch in jedem Vermögenswert, der erheblich davon beeinflusst wird.

Hier folgt eine Übersicht zur generellen Performance des S&P 500 und des Nasdaq 100, sechs Monate nach der ersten Zinssenkung:

Diese Überlegungen gewinnen erst später im Jahr an Bedeutung. Entscheidend wird dabei sein, mit welcher Performance (% Rendite, rückblickend auf 6 Monate) wir in die Phase der Zinssenkungen eintreten und vor allem, aus welchen Gründen diese Zinssenkungen erfolgen. Werden die Zinssenkungen durchgeführt, weil die Inflation ausreichend, aber nicht übermäßig, gesunken ist, oder weil ein gravierendes Ereignis im Finanzsektor Unruhe stiftet und systemische Risiken offenlegt?

S&P 500 Status Quo - Ernsthafte Divergenzen

Derzeit finde ich die folgende Divergenz besonders interessant:

In Rot dargestellt sind die 10-jährigen US-Realrenditen (invertiert), während der S&P 500 in Blau auf der rechten Y-Achse abgebildet ist.

Eine weitere Divergenz zeigt sich beim S&P 500 (blau), der seit Anfang des Jahres einen Anstieg verzeichnet, während die Marktbreite (unterer Indikator) seither abnimmt. Besonders bemerkenswert ist die positive Divergenz Ende Oktober: ein tieferes Tief beim S&P 500 korrespondiert mit einem höheren Hoch in der Marktbreite.

Aus charttechnischer Sicht halte ich es für sinnvoll, ältere Aufwärtstrendlinien, Kanäle usw. auch nach einem Durchbruch weiterhin zu berücksichtigen. Im Laufe der Zeit habe ich festgestellt, dass diese auch später noch von erheblicher Bedeutung sein können.

Aktuell sehe ich nur noch ein Potenzial für einen Anstieg von etwa 1-2 %, abhängig davon, wie schnell oder langsam die Bewegung nach oben erfolgt.

Ein passendes Szenario hierzu wäre, dass bei zwei weiteren positiven Handelstagen ein DeMark 9 Verkaufssignal ausgelöst werden könnte.

Die DeMark-Signale sind für mich normalerweise nebensächlich, es sei denn, sie stimmen mit nahezu allen anderen Indikatoren überein. Das Kaufsignal von DeMark 9 Ende Oktober, zusammen mit zehn anderen Indikatoren, war ein solcher Fall. Es ist daher essentiell, nach Konfluenzzonen Ausschau zu halten.

Letztendlich dürfte es allgemein bekannt sein, dass der Markt möglicherweise etwas zu weit vorgestoßen ist. Die Hitze bei den Momentum-Indikatoren, die entstandenen Divergenzen zwischen dem S&P 500 und der Marktbreite sowie bei den Anleihenrenditen deuten darauf hin. Eine gesunde, normale Korrektur in der kommenden Woche (spätestens nach OpEx), wäre demnach wenig überraschend. Der Vorteil von Optionsstrategien liegt darin, dass sie positive Konvexität bieten können.

Regelmäßige Leser wissen, dass ich in den letzten Wochen eine Short-Position in den schwächsten Segmenten halte. Ein Beispiel hierfür ist Arbor Realty Trust, dessen Wert um über 20% gefallen ist, obwohl der Aktienmarkt im gleichen Zeitraum kontinuierlich gestiegen ist. Ein überdehnter S&P 500 ist in solchen Fällen besonders interessant für mich, da schwächere Segmente bei einer Marktkorrektur voraussichtlich noch stärkere Verluste verzeichnen werden.

"Long Quality, Short Crap" ist eine Philosophie für sich und es wäre vielleicht sinnvoll, darüber einmal einen längeren Blogpost zu schreiben.

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Alles startete am Montag mit dem neuesten QRA-Update vom Finanzministerium. Um halb drei war ich noch in Hamburg. Wegen Traktordemos (persönlicher: von Landwirten) und dem daraus resultierenden Verkehrsstau brauchte ich über eine Stunde, nur um auf die Autobahn zu kommen. Danach war es ein Wettlauf gegen die Zeit nach Mainz, um genau rechtzeitig vor meiner TWS in meinem Büro zu sitzen. Meine Frau dachte sich, wieso fahren wir über 200km/h und was zum Teufel ist ein QRA Update?!

Und dann waren die veröffentlichten Zahlen auch noch ‘nicht weltbewegend’. Meine Frau sah mich an, als hätte ich viel Lärm um nichts gemacht.

Aber: viele Menschen fokussieren sich hauptsächlich auf die realisierten Pfade, ohne die alternativen Ereignisse zu berücksichtigen, die hätten eintreten können. Dieser Blickwinkel ist ein zentraler Aspekt des Risikomanagements, oder 'produktives Sorgen', wie es Seth Klarman formulieren würde. Eine Idee, die ebenfalls stark von Nassim Taleb und seiner Betonung auf die Bedeutung der nicht-realisierten Pfade in der Finanzwelt geprägt wurde. Viele Akteure konzentrieren sich vorrangig auf die Ereignisse und Entwicklungen, die tatsächlich eingetreten sind, und vernachlässigen dabei die Vielzahl an Möglichkeiten, die hätten Realität werden können, aber aus verschiedenen Gründen nicht eingetreten sind. Diese Tendenz, die realisierten Pfade zu übergewichten, kann zu einer verzerrten Wahrnehmung von Risiken und Chancen führen. Indem man nur die Ergebnisse bewertet, die sich materialisiert haben, ignoriert man das Spektrum potenzieller Ergebnisse, die bei der Entscheidungsfindung hätten berücksichtigt werden sollen.

In unserem Berufsfeld scheint die Aufgabe zunächst einfach: Man nimmt aufgrund unterschiedlicher Überzeugungen und Analysen Positionen im Markt ein. Die verbleibende Zeit wird darauf verwendet, mögliche Fehlentwicklungen zu evaluieren und zu prüfen, ob die eigenen Überzeugungen möglicherweise falsifiziert werden könnten…

Also, hier die QRA News vom Montag, 21:00 Uhr:

US CUTS JAN.-MAR. BORROWING ESTIMATE TO $760B FROM $816B

Meine Reaktion darauf war der kurzfristige, signifikante Kauf von langlaufenden Anleihen (TLT). Eine größere Anpassung der Schätzung auf über 950 Milliarden US-Dollar hätte die Situation vereinfacht. Sowohl Aktien als auch Anleihen haben seit Ende Oktober einen massiven Anstieg erlebt, was bedeutet, dass Nachrichten, die die Liquidität stark reduzieren, in solch einer Marktsituation eine deutlich stärkere Wirkung entfalten, da der Markt auf diesem Niveau besonders anfällig ist. Unter diesen Umständen hätte ich langlaufende Anleihen (TLT) und Small Caps (IWM) intensiv leerverkauft und mein restliches Portfolio abgesichert. Es ist entscheidend, alle möglichen Szenarien im Voraus zu definieren und sicherzustellen, dass die Entscheidungsfindung objektiv nachvollziehbar bleibt. Auch wenn das QRA-Update nicht besonders war (im Sinne einer starken Abweichung zur Schätzung), ermöglichte mir ein einfacher Tastendruck dennoch, den nächsten Urlaub zu sichern.

Wie bereits in meinem letzten Beitrag erläutert, folgt auf die Bekanntgabe der Gesamtsumme der Anleihen, zwei Tage später, eine detaillierte Übersicht über die Laufzeiten der ausgegebenen Anleihen. Dabei wurden nur geringfügige Änderungen verzeichnet. Einige Marktteilnehmer haben diese Informationen missverstanden, da sie lediglich aus den Schlagzeilen entnahmen, dass die Ausgabe von Anleihen mit Kuponzahlungen (Coupon-Issuance) erhöht wird. Doch genau diese Erhöhung war ja die Erwartungshaltung, wie bereits in der Tabelle meines letzten Artikels dargestellt. Zukünftig ist keine weitere Erhöhung vorgesehen. Bei genauer Betrachtung wird aber auch deutlich, dass für das Cashmanagement zukünftig über 300 Milliarden US-Dollar weniger an kurzfristigen Staatsanleihen (T-Bills) benötigt werden. Dies hat signifikante Auswirkungen.

Wenn kurzfristige Staatsanleihen (T-Bills) fällig werden, muss das freigewordene Kapital reinvestiert werden. Für diese Reinvestition gibt es grundsätzlich zwei Optionen: Es kann entweder in Bankreserven gehalten oder in die Reverse-Repo-Fazilität investiert werden. Sollte ein Teil des Kapitals in die Reverse-Repo-Fazilität fließen, wird dies dazu führen, dass die Liquidität in den nächsten Monaten stabil bleibt und nicht, wie bisher angenommen, vollständig aufgebraucht wird. Dies impliziert, dass eine Verlangsamung der quantitativen Straffung (QT), wie von Fed-Mitglied Logan angedeutet, weiter in die Zukunft verschoben wird.

Erkenntnis der Woche Nr. 1: Die überschüssige Liquidität in der Reverse-Repo-Fazilität bleibt länger bestehen und verzögert somit eine Drosselung der quantitativen Straffung (QT).

Commercial Real Estate und Short Selling

Im Bereich des Commercial Real Estate, bei Multifamily Lenders und Regionalbanken besteht ein einheitliches Problem, das allgemein bekannt ist. Die Herausforderungen in diesen Sektoren sind weitgehend anerkannt.

Ein besonders empfehlenswertes Interview in diesem Kontext ist jenes mit Barry Sternlicht, besonders hervorzuheben sind die Abschnitte ab Minute 12:50 und 20:30.

Barry Sternlicht ist eine herausragende Persönlichkeit im Immobiliensektor, der über außergewöhnlich wertvolle und beachtenswerte Einsichten verfügt. Es ist besonders interessant zu bemerken, dass er, ähnlich wie ich, Kritik an der Art und Weise übt, wie die Inflation gemessen wird, insbesondere in Bezug auf die Mietkomponente. In meinem Beitrag vom 21. Januar habe ich eine ähnliche Position vertreten, allerdings bringt Sternlicht die Argumente deutlich eloquenter und eindrucksvoller vor. Er kritisiert, dass die Berücksichtigung der Mietkomponente in den USA in die Berechnung des Verbraucherpreisindex (CPI) mit erheblicher Verzögerung einfließt. Würde das Bureau of Labor Statistics (BLS) Echtzeitdaten verwenden, könnte der CPI bereits das Ziel der Federal Reserve erreicht haben.

Der Immobiliensektor in den USA hat sich in den vergangenen Monaten nicht wirklich erholt. Die Kurssteigerungen bei vielen Real Estate Investment Trusts (REITs) waren schwer nachvollziehbar. Viele Marktteilnehmer erkennen nicht, dass die aufgetretenen Probleme nicht einfach durch den kurzfristigen Rückgang der Marktzinsen reversibel sind. Der Schaden ist bereits entstanden: Kredite sind ausgefallen, und die ersten Ergebnisberichte für das vierte Quartal 2023 zeigen massive Abschreibungen.

Die New York Community Bancorp dient als Beispiel für massive Abschreibungen. Nach der Veröffentlichung der Quartalsergebnisse kam es erneut zu Panikreaktionen, ausgelöst durch die Befürchtung einer erneuten Krise im Bereich der Regionalbanken. In der Folge wurden Anleihen als 'sicherer Hafen' gesucht, bis am Freitag ein unerwartet starker Arbeitsmarktbericht diesen Zufluchtsort kurzfristig untergraben hat.

Erkenntnis der Woche Nr. 2: Der Real Estate Sektor ist wieder im Fokus, die Verluste sind gigantisch und niemand weiß so richtig, wer diese ganzen Verluste hat (Schätzungsweise 1,2 Billion Dollar)

Wie einige vielleicht über Twitter, Threads oder Instagram erfahren haben, ist es nicht mein Anliegen, lediglich Probleme zu beobachten. Vielmehr strebe ich danach, aus diesen Entwicklungen Nutzen zu ziehen – so entsteht eben ein Markt.

Seit etwa anderthalb Monaten bin ich Leerverkäufer in Arbor Realty Trust ($ABR), einem vorrangig im Multifamily-Sektor tätigen Kreditgeber (viele Brückenkredite, überwiegend floating Rates (ouch)).

Auch hier war der Kursanstieg im November und Dezember völlig unverständlich. Eine detaillierte Erörterung würde den Umfang dieses Textes bei Weitem überschreiten. Es existieren mittlerweile hunderte Seiten hochwertiger Analysen von einigen der weltweit besten Short-Seller, die auch Unternehmen wie Wirecard, Steinhoff und Adler erfolgreich leerverkauft haben.

Jetzt abonnieren

Für diejenigen, die Short Selling möglicherweise als unethisch betrachten:

Wenn ich eine Aktie leerverkaufe, kauft jemand anderes diese Anteile. Es handelt sich um ein Nullsummenspiel und eine Spekulation zwischen zwei Parteien darüber, wo der faire Wert eines Unternehmens liegt. Zusätzlich zu meinen Leerverkäufen habe ich Puts erworben. Beim Kauf von Puts gibt es eine Gegenpartei, die diese Puts verkauft – wahrscheinlich einen Market Maker. Dieser muss möglicherweise, um sein Portfolio abzusichern, Aktien von Arbor kaufen. Und sollte Arbor tatsächlich stark einbrechen, weil sich die fundamentalen Daten nach der Veröffentlichung der Quartalsergebnisse signifikant verschlechtert haben, wer tritt dann als Käufer auf? Short Seller! Leerverkäufer bieten dem Markt Liquidität, indem sie kaufen, wenn die Mehrheit verkaufen möchte. Es ist wichtig zu betonen, dass Naked Short Selling, Spoofing und Marktmanipulation durch Falschnachrichten völlig anders sind und oft fälschlicherweise mit regulärem Short Selling gleichgesetzt werden.

Vergangene Woche: Chop chop…

Die vergangene Woche war von einer Vielzahl unterschiedlicher Quartalsergebnisse geprägt: von enttäuschenden über gerade die Erwartungen erfüllende bis hin zu sehr guten Ergebnissen. Hinzu kam eine hawkische Haltung der Federal Reserve und, besonders am Freitag, eine äußerst schlechte Marktbreite. Nur eine geringe Anzahl von Aktien trug den marktgewichteten Index nach oben, während gleichgewichtete Indizes und insbesondere Small Caps deutlich schlechter abschnitten. Diese Diskrepanz wurde vor allem durch die Veröffentlichung sehr starker Arbeitsmarktdaten, die daraufhin stark steigenden Renditen und starken Dollar noch verstärkt. Der Markt präsentierte sich uneinheitlich und war extrem herausfordernd zu navigieren.

Erkenntnis der Woche Nr. 3: Der Arbeitsmarktbericht ist viel zu heiß, Lohnwachstum wird der Fed Kopfschmerzen bereiten.

Die kommende Woche verspricht in Bezug auf marktbewegende Ereignisse ruhiger zu werden, wodurch sich die Möglichkeit bietet, sich verstärkt auf reine Kursbewegungen (Price Action) zu konzentrieren.

Volatilitätsverkauf auf Anleihen am sinnvollsten

Am liebsten verkaufe ich immer wieder gerne Volatilität auf Anleihen, einfach aus dem Grund, weil hier die Volatilität im Vergleich zu allen anderen Vermögenswerten wie Währungen, Aktien, Rohstoffen und Credit aktuell im historischen Vergleich am höchsten ist.

In diesem Zusammenhang ist die Studie von Choi et al. (2017) besonders aufschlussreich. Diese hat den Markt für Bond-Optionen von 1990 bis 2012 analysiert und herausgefunden, dass 1-Monats-Volatilitätsswaps auf US-Staatsanleihen mit Laufzeiten von 5, 10 und 30 Jahren durchschnittlich um etwa 20% überbewertet sind. Konkret waren die Überbewertungen bei 18,7% für 5-Jahres-Anleihen, 27,6% für 10-Jahres-Anleihen und 21,2% für 30-Jahres-Anleihen. Interessanterweise zeigte sich, dass eine Handelsstrategie, die auf dem Verkauf dieser Swaps basiert, ein Sharpe-Verhältnis von etwa 2 erreichen kann. Selbst der Verkauf von 1-Monats-ATM-Straddles erwies sich als profitabel, wenn auch weniger stark als der Verkauf der Swaps.

Bei der Zusammenfassung der Erkenntnisse dieser Woche wird schnell deutlich, dass eine fortlaufende quantitative Straffung (QT), ein robuster Arbeitsmarkt, steigende Renditen und die ausbleibende Antizipation von Zinssenkungen die Problematik für Regionalbanken und den Immobiliensektor weiter verschärfen. Ironischerweise könnte genau diese Dynamik die Federal Reserve (Fed) zu einem Eingreifen veranlassen, da diese Faktoren in einer starken Wechselwirkung stehen.

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Das Quantitative Tightening (QT) 'muss' demnächst verlangsamt oder gestoppt werden, da die Kapazitäten der Reverse Repo-Fazilität bald erschöpft sein könnten. Dies ist ein Fakt. Vielmehr stellt sich die Frage, ob die Federal Reserve erst eingreifen wird, falls durch diese Entwicklung ein Liquiditätsproblem entsteht, oder ob sie proaktiv handeln wird, bevor ein solches Problem auftritt. Die Äußerungen von Lorie Logan von der Federal Reserve deuten darauf hin, dass eine frühzeitige Verlangsamung des QT bevorzugt wird, um nicht durch ein Liquiditätsereignis gezwungen zu sein, das QT vollständig zu stoppen.

Bevor jedoch die Federal Reserve überhaupt zu Wort kommt (Blackout Periode), wird Janet Yellen das Wort ergreifen... (QRA…!)

Das 'Quarterly Refunding Announcement' (QRA) des US-Finanzministeriums ist eine vierteljährliche Bekanntgabe, in der das Ministerium seine Pläne zur Emission neuer Staatsanleihen darlegt. Diese Maßnahme ist darauf ausgerichtet, ältere, fällige Schulden zu refinanzieren. Das Ziel des QRAs besteht darin, Transparenz für Investoren und den Markt zu schaffen, indem detaillierte Informationen über die bevorstehenden Strategien zur Deckung des staatlichen Finanzbedarfs bereitgestellt werden. Diese Ankündigungen sind ein wesentlicher Bestandteil der Schuldmanagementstrategie der US-Regierung und erfolgen regelmäßig alle drei Monate. Sie sind entscheidend, um die zukünftigen Finanzierungsvorgänge und -strategien der US-Regierung zu verstehen.

In der Vergangenheit waren QRAs nicht von großer Bedeutung, da die Federal Reserve (Fed) durch Quantitative Easing (QE) einen erheblichen Teil der Liquidität bereitstellen konnte. Unter den Bedingungen des Quantitative Tightening (QT) gewinnen jedoch sowohl das Volumen als auch die Laufzeitenwahl der Staatsanleihen an Bedeutung für die Liquidität im Finanzsystem.

Am Montag, dem 29. Januar, um 21:00 Uhr wird das US-Finanzministerium den geplanten Umfang der Anleihenausgabe in US-Dollar für die nächsten drei Monate bekanntgeben. Hierbei wird ein Volumen von 816 Milliarden US-Dollar erwartet.

Im Anschluss wird das Finanzministerium von dem Treasury Borrowing Advisory Committee (TBAC) beraten. Die Ergebnisse und Empfehlungen des TBAC werden am 31. Januar um 14:30 Uhr veröffentlicht.

Das Treasury Borrowing Advisory Committee (TBAC) ist ein Beratungsausschuss, der das U.S. Treasury (Finanzministerium der USA) in Fragen der Staatsverschuldung und der Kreditpolitik berät. Dieses Komitee setzt sich aus Vertretern führender Finanzinstitute und Marktteilnehmern zusammen. Die Mitglieder des TBAC liefern wertvolle Einblicke und Empfehlungen hinsichtlich der Struktur und des Umfangs der U.S. Treasury Emissionen, um den Finanzierungsbedarf der Regierung effizient zu decken. Die Beratungen des TBAC tragen dazu bei, dass das Treasury seine Schuldenstrategie so gestaltet, dass die Kosten für die Steuerzahler minimiert und die Marktfunktionen optimiert werden.

Die untenstehende Tabelle präsentiert in der letzten Zeile die Prognosen für den Zeitraum von Februar bis April 2024. Jegliche Abweichung - höhere Werte in Milliarden - am langen Ende der Zinskurve (ab 10-Jahres-Laufzeit) kann als bearish interpretiert werden, während niedrigere Werte als positiv zu bewerten sind. Somit gestaltet sich der Prozess recht einfach: Am 29. Januar erfolgt ein Abgleich mit der Referenzsumme von 816 Milliarden US-Dollar. Und am 31. Januar erfolgt ein Vergleich mit der Tabelle, um zu analysieren, wie die am 29. Januar veröffentlichte Summe auf die verschiedenen Laufzeiten verteilt wird.

Was erwarte ich? Es spielt eigentlich keine Rolle, was ich erwarte, da es wenig sinnvoll ist, sich im Vorfeld zu positionieren und zu versuchen, diesem Ereignis zuvorzukommen ('front running'). Der Anleihemarkt – und ebenso der gesamte Aktienmarkt – ist derart umfangreich, dass ein solches Vorgehen nicht zweckmäßig erscheint.

Trotzdem, wenn ich spekulieren müsste, würde ich meine Erwartungen im Grunde so darlegen, wie ich es in meinem Beitrag 'Das entscheidet über eine Jahresendrallye - Treasury Quarterly Refunding und FOMC als Sprungbrett, aber für wen?' vom 26. Oktober 2023 tat, nur genau entgegengesetzt.

Ende Oktober hatten wir ein positives Term Premium, es gab einen massiven Anstieg in den Renditen 10-jähriger Staatsanleihen (um 100 Basispunkte und mehr), einige unbefriedigende Anleihenauktionen, erhöhte Volatilität im Anleihensektor, stabile Renditen bei 2-jährigen Staatsanleihen und einen Bear Steepener. Zudem waren die Financial Conditions stark angespannt und es herrschten Zweifel unter Marktteilnehmern, ob der Markt noch mehr langlaufende Anleihen aufnehmen kann.

Nun, damals hat das US-Finanzministerium aufgrund dieser angespannten Bedingungen vom Treasury Borrowing Advisory Committee (TBAC) die Empfehlung erhalten, sich eher auf das kurze Ende der Zinskurve zu konzentrieren und das lange Ende weniger stark zu belasten.

Janet Yellen hat darauf reagiert und den Markt beruhigt. Allerdings hat sich der Markt so stark in die entgegengesetzte Richtung bewegt, dass nunmehr alle damals beschriebenen Bedingungen nicht mehr dafürsprechen, erneut eine solche Empfehlung zu erhalten.

Ohne auf sämtliche Bewertungsmetriken für Anleihen einzugehen, ist es durchaus sinnvoll für das Finanzministerium, mehr langlaufende Anleihen auszugeben, wenn deren Renditen bei 4,1% liegen, im Gegensatz zu 5%. Derzeit emittiert das Finanzministerium über 60% seiner Anleihen im kurzlaufenden Bereich (Front End), obwohl der eigentliche Richtwert bei 15-20% liegt. Die vermehrte Emission im kurzlaufenden Bereich heute bedeutet zwangsläufig, dass in Zukunft ein höherer Anteil an langlaufenden Anleihen ausgegeben werden muss. Janet Yellen ist sich bewusst, dass die erhöhte Ausgabe von Treasury Bills (t-Bills) dem Markt keine Liquidität entzieht, solange die Reverse Repo-Fazilität noch über überschüssige Liquidität verfügt. Von dieser wurden bereits nahezu 2 Billionen US-Dollar in Anspruch genommen! Der Spielraum hier ist also begrenzt. Wenn diese exzessive Liquidität aufgebraucht ist, könnten unangenehme Marktbedingungen entstehen.

Jetzt abonnieren

Die zuvor beschriebenen Faktoren berücksichtigen keine politische Einflussnahme. Das anstehende Update des Quarterly Refunding Announcement (QRA) gestaltet sich dieses Mal als eine regelrechte Black Box. Es ist ungewiss, in welchem Ausmaß Janet Yellen einen positiven Einfluss nehmen wird. Ein Aspekt steht jedoch fest: Sollte Donald Trump zum nächsten US-Präsidenten gewählt werden, ist davon auszugehen, dass Janet Yellen entlassen wird, und Jay Powell höchstwahrscheinlich ebenso (Trump hat bereits seine Absicht geäußert, Powell zu entlassen). Die politische Einflussnahme ist von unglaublicher Komplexität und Unvorhersehbarkeit geprägt. Klar ist allerdings, dass sie ein Risiko darstellt. Es besteht die Gefahr, dass Entscheidungen nicht auf rationalen Überlegungen basieren, sondern die politische Agenda logischen Entscheidungen zuwiderläuft. Dies könnte zu zu lockeren finanziellen Bedingungen führen und das Risiko einer wieder beschleunigten Inflation verstärken.

Als ob dies alles nicht genug wäre, steht kommende Woche auch noch das Treffen des Federal Open Market Committee (FOMC) sowie die Veröffentlichung der Quartalszahlen von Schwergewichten wie Microsoft, Apple, Amazon und Alphabet aus dem S&P 500 und Nasdaq 100 an. Angesichts der Tatsache, dass dies eine der wichtigsten Wochen für das erste Quartal darstellt, ist der Volatility Index (VIX) erstaunlich niedrig und die Absicherungen sind extrem günstig. Entscheidend ist nicht nur, zu wissen, WAS man handelt, sondern auch zu erkennen, wann es vielleicht besser wäre, NICHT zu handeln. In der kommenden Woche besteht kaum eine ungünstigere Risiko-Ertrags-Konstellation, um Volatilität zu verkaufen. Große Optionsdesks tendieren derzeit eher dazu, Strangles in großer Menge zu kaufen...

…beste Grüße aus dem Auto auf dem Weg nach Hamburg. Heute Abend werde ich als Zuschauer beim Comedy Pokal auf der Reeperbahn sein. Ein wenig Humor vor der bevorstehenden turbulenten Börsenwoche kann sicherlich nicht schaden.

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.

Neue Allzeithochs kommen “regelmäßig” vor. Aber wie oft bei einer gleichzeitig invertierten Zinskurve? Der Spread zwischen den Renditen der zehnjährigen und der zweijährigen Staatsanleihen verharrt weiterhin – und das schon seit geraumer Zeit – im negativen Bereich, aktuell bei einer Differenz von 26 Basispunkten.

Historisch betrachtet traten neue Allzeithochs in Verbindung mit einer inversen Zinsstrukturkurve in den Jahren 2007-2008 sowie im Jahr 2000 auf.

Es ist zudem anzumerken, dass in den Medien häufig die Differenz zwischen den Renditen zehnjähriger und zweijähriger Staatsanleihen als Maßstab herangezogen wird. Jedoch verwendete Campbell Harvey, der Begründer dieses Indikators für eine mögliche Rezession, ursprünglich die Differenz zwischen den Renditen zehnjähriger Staatsanleihen und den dreimonatigen Zinssätzen. Diese spezifische Spanne hat bisher jede Rezession korrekt prognostiziert und, was noch wichtiger ist, sie lieferte keine Fehlsignale. Im Gegensatz dazu generierte die Differenz zwischen den Renditen der US10Y und US2Y ein Fehlsignal.

Letzten Mittwoch habe ich ein Viertel der geplanten Short-Volatilitätsstrategie umgesetzt. Das Niveau des Volatility Index (VIX) war für mich jedoch nicht ausreichend, um eine vollständige Position aufzubauen. Für die Implementierung dieser Short-Vola-Strategie verwende ich den SVOL ETF.

Beim Shorten der Volatilität über den VIX ist es ratsam, sich eher auf die VIX-Futures (VX) zu konzentrieren und sicherzustellen, dass die Terminstrukturkurve in Contango ist. Der SVOL ETF ist derzeit in den April- und Juli-VIX-Future-Kontrakten short.

Leser, die sich eingehend mit der Struktur des SVOL ETFs befasst haben, erkennen, dass der SVOL im Grunde eine Long-Position im S&P 500 repräsentiert, konzipiert als eine Variante zur Einkommensgenerierung.

Am vergangenen Freitag zeigte der Anleihenmarkt keine Parallelität zur Aktienrallye. Während der S&P 500 in der letzten Handelswoche einen Anstieg von knapp 1,5% verzeichnete, stiegen die Renditen der Anleihen, insbesondere am kurzen Ende, um beeindruckende 23 Basispunkte, mit Spitzenwerten von bis zu 27 Basispunkten. Dieser markante Anstieg innerhalb von nur vier Handelstagen korrelierte nicht mit der Bewegung im Aktienmarkt.

Verlorene 2 Jahre als passiver Investor

Aber wo stehen wir überhaupt? Stanley Druckenmiller, mein größtes Vorbild im Bereich des Investierens, äußerte vor etwa zwei Jahren die Vermutung, dass wir eine 'verlorene Dekade' am Aktienmarkt erleben könnten. Er prognostizierte, dass der S&P 500 möglicherweise auch in zehn Jahren – jetzt sind es noch acht – auf demselben Niveau verharren könnte.

Und ich merke, dass so etwas schnell gehen kann. Mittlerweile sind schon 2 Jahre um:

• Der S&P 500 ist im nominalen Wert mehr oder weniger unverändert geblieben.

• Die realen S&P 500 Returns, bereinigt um die kumulativen Inflationseffekte, sind mit über -10% deutlich negativ.

• Ähnlich verhält es sich mit dem Nasdaq 100, der trotz eines zuletzt massiven Anstiegs über einen Zeitraum von zwei Jahren nahezu unverändert ist und in realen Werten ebenfalls negativ abschneidet.

• Noch drastischer zeigt sich die Situation bei den Nebenwerten, wie beispielsweise dem Russell 2000.

Für passive Investoren stellt dies eine nicht zufriedenstellende Situation dar. Lustigerweise hätte Olaf Scholz mit seinem traditionellen Sparbuch in den letzten zwei Jahren eine bessere Performance erzielt, vorausgesetzt, er erhält die Overnight EUR Short Term Rate, was allerdings in seinem Fall fraglich ist.

Es ist faszinierend, einen Blick in die nicht allzu ferne Vergangenheit zu werfen, insbesondere auf den Zeitraum von 1968 bis 1982:

• Der nominale Return über diesen gesamten Zeitraum lag bei 0%.

• Der reale Return jedoch bei erschütternden -70%.

• Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) zu Beginn des Jahres 1968 betrug 21, am Ende dieses Zeitraums nur noch 5.

Nach mehr als zwei Jahren stehen wir nun bei einem nominalen Return von 0% und einem realen Return von -10% im S&P 500. Das aktuelle KGV im S&P 500 liegt über 21 (NTM, next twelve months). Interessanterweise wird ein Gewinnwachstum von 11% prognostiziert (es wird fast immer 10%+ erwartet). Für das Jahr 2023 wurde ebenfalls ein Gewinnwachstum von 10% erwartet, doch am Ende waren es nur 1% (Quelle: DoubleLine Capital). Die nächsten Jahre könnten daher besonders für aktive Händler von Vorteil sein. Ich bin froh, kein passiver Anleger zu sein!

PCE Daten in der kommenden Woche

Am 26. Januar um 14:30 Uhr stehen die Veröffentlichungen der PCE-Daten an. Der Core PCE-Index gilt als bevorzugter Indikator der US-Notenbank (Federal Reserve). Angesichts dessen, dass die Daten zum Verbraucherpreisindex (CPI) und zum Erzeugerpreisindex (PPI) bereits vorliegen, bewegen sich die Prognosen verschiedener Institutionen in einem sehr engen Spektrum. Es wird angenommen, dass der Core PCE bei einer annualisierten Rate von 1,5 % für die letzten drei Monate und 1,9 % für die letzten sechs Monate liegen wird. Diese Werte würden damit unterhalb des von der Fed anvisierten Ziels von 2% bleiben.

Subscribe now

Ich bin mir der Tatsache bewusst, dass der Verbraucherpreisindex (CPI) deutlich höher ausfällt. Dies ist jedoch hauptsächlich auf die Shelter-Komponente (Mieten) zurückzuführen, die aufgrund der Methodik des Bureau of Labor Statistics (BLS) mit einer Verzögerung von sechs bis zwölf Monaten in die Berechnung einfließt. Echtzeitdaten von Quellen wie Zillow zeigen für die Shelter-Komponente einen massiven Rückgang. In den USA ist dies angesichts des umfangreichen Angebots an Mehrfamilienhäusern, das derzeit auf den Markt kommt, nicht überraschend. Dies wird voraussichtlich zu einem weiteren Druck auf die Mietpreise führen, wodurch deflationäre Tendenzen deutlich sichtbar werden.

Das BLS ist sich der Unzulänglichkeiten in seiner Methodik zur Erfassung der Mietpreise bewusst. Ein erster Versuch des BLS, die Daten besser und zeitnäher zu erheben, gestaltet sich wie folgt:

Großartig, oder? Nur schade, dass es kaum jemand sieht…

Ich erwarte einen niedrigen (Core) PCE und halte es für wahrscheinlich, dass die deflationären Tendenzen bis Mitte 2024 anhalten und weiterhin die Inflationsprognosen der Fed unterbieten werden. Auf dieser Basis halte ich aber den stumpfen Kauf von Aktien nicht für die richtige Schlussfolgerung. Ich bevorzuge es, in Themes zu denken, und habe für das Jahr 2024 folgende Strategien im Sinn:

• Emerging Markets (EM) werden die USA in der Performance übertreffen.

• Long EUR als Währungsabsicherung.

• Long JPY.

• Long RSP / Short SPY.

• Long Quality, d.h. US-Staatsanleihen.

• Long in Kupferunternehmen (Proxy: COPX).

• Long MBS (nur “frische” MBS mit z.B. 6% Coupon)

Nicht alle diese Punkte sind für mich direkt als Kauf zu betrachten. Beispielsweise könnte ich mir vorstellen, beim JPY über einen gewissen Zeitraum hinweg Volatilität zu verkaufen. Bei anderen Assets ist das Timing entscheidend, und man muss beurteilen können, wann ein Asset einen Value darstellt. Insbesondere eine Long-Position in COPX käme für mich erst nach einer stärkeren Korrektur in Frage. Hierbei verfolge ich alle COPX-Holdings in einem Diagramm und beobachte die Earnings sehr genau. Für die EM-Strategie habe ich Länder wie Brasilien, Indien, Mexiko und China im Blick. China bleibt allerdings eine Wildcard, und diese Wildcard habe ich 'leider' bereits in meinem Portfolio.

Disclaimer:

Die Informationen in meinen Blogartikeln dienen lediglich zur allgemeinen Orientierung und sind keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung gemäß dem Wertpapierhandelsgesetz. Die hier zur Verfügung gestellten Inhalte können keinesfalls die Beratung durch einen Fachmann auf diesem Gebiet ersetzen. Zudem sind sie nicht als Garantie für bestimmte Kursentwicklungen gedacht. Vorherige Kursentwicklungen sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Wertentwicklungen. Sie sollten die Inhalte nicht als Anregung interpretieren, eine bestimmte Transaktion oder ein Geschäft durchzuführen. Weiterhin sind sie weder ein Angebot zum Verkauf oder eine Werbung für ein Verkaufsangebot für Wertpapiere oder Rechte, noch eine Einladung zum Handel mit diesen.